{"id":30990,"date":"2022-03-11T07:10:24","date_gmt":"2022-03-11T07:10:24","guid":{"rendered":"https:\/\/fabricegrinda.com\/marele-necunoscut\/"},"modified":"2024-05-17T10:56:16","modified_gmt":"2024-05-17T10:56:16","slug":"marele-necunoscut","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/grinda.org\/ro\/marele-necunoscut\/","title":{"rendered":"Marele Necunoscut"},"content":{"rendered":"\n

\u00cen urm\u0103 cu un an, \u00een ” Welcome to the Everything Bubble” (Bun venit \u00een bula tuturor lucrurilor<\/a>), am sus\u021binut c\u0103 o combina\u021bie f\u0103r\u0103 precedent de politici monetare \u0219i fiscale relaxate a alimentat o bul\u0103 \u00een fiecare clas\u0103 de active. Am asistat la o cre\u0219tere a ac\u021biunilor, a criptomonedelor, a propriet\u0103\u021bilor imobiliare, a terenurilor, a materiilor prime \u0219i a obliga\u021biunilor, cu o bul\u0103 speculativ\u0103 \u00een plin\u0103 desf\u0103\u0219urare \u00een ceea ce prive\u0219te SPAC-urile. Un comportament neobi\u0219nuit, cum ar fi o reducere a pre\u021burilor de v\u00e2nzare cu am\u0103nuntul \u0219i o volatilitate extraordinar\u0103, toate acestea sugerau c\u0103 ne aflam la sau aproape de v\u00e2rful pie\u021bei.<\/p>\n\n

La FJ Labs, am fost, bine\u00een\u021beles, beneficiarii masivi ai bulei, deoarece toate investi\u021biile noastre au fost majorate cu o vitez\u0103 nebun\u0103. Eram foarte con\u0219tien\u021bi de faptul c\u0103, de\u0219i credem c\u0103 facem o treab\u0103 bun\u0103 \u00een selectarea investi\u021biilor, beneficiam \u0219i noi de un mediu spumos. \u00centr-o bul\u0103, to\u021bi ar\u0103t\u0103m ca ni\u0219te genii<\/strong>. Am \u021binut cont de preocup\u0103rile mele macroeconomice \u0219i am v\u00e2ndut titluri secundare \u00een unele dintre titlurile noastre c\u00e2\u0219tig\u0103toare. Acest lucru nu se datoreaz\u0103 faptului c\u0103 nu am crezut \u00een ele, dimpotriv\u0103, dar acestea sunt de obicei singurele pozi\u021bii \u00een care putem ob\u021bine lichidit\u0103\u021bi. \u00cen plus, de obicei vindem doar 50% din pozi\u021bia noastr\u0103.<\/p>\n\n

De atunci, pia\u021ba s-a corectat, \u00een special \u00een ceea ce prive\u0219te titlurile tehnologice \u0219i cripto. 40% din ac\u021biunile Nasdaq au sc\u0103zut cu peste 50% de la v\u00e2rf la baz\u0103 \u00een fiecare sector tehnologic.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Multiplurile s-au comprimat semnificativ pentru companiile publice din domeniul tehnologiei. Multiplicatorii SaaS sunt acum din nou sub mediana pe termen lung.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

De asemenea, majoritatea activelor criptografice au sc\u0103zut cu peste 50%.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Acest lucru ridic\u0103 \u00eentrebarea ce ar trebui s\u0103 facem acum. Aici se afl\u0103 problema, deoarece direc\u021bia pe care o vom urma este extrem de incert\u0103. \u00cen trecut aveam mai mult\u0103 siguran\u021b\u0103 \u0219i claritate \u00een g\u00e2ndire. La sf\u00e2r\u0219itul anilor 1990, am publicat articole care explicau c\u0103 ne afl\u0103m \u00eentr-o bul\u0103 tehnologic\u0103 \u0219i c\u0103, de\u0219i aceasta se va sparge, va pune bazele cre\u0219terii viitoare. La mijlocul anilor 2000, am sus\u021binut pe acest blog c\u0103 oamenii ar trebui s\u0103 \u00eenchirieze mai degrab\u0103 dec\u00e2t s\u0103 cumpere<\/a>, av\u00e2nd \u00een vedere pre\u021burile exagerate ale propriet\u0103\u021bilor imobil<\/a>iare. A\u0219a cum am discutat mai sus, \u00een urm\u0103 cu un an am sugerat c\u0103 fiecare clas\u0103 de active devine supraevaluat\u0103. Acum pot aduce argumente rezonabile pentru a explica de ce lucrurile ar putea s\u0103-\u0219i revin\u0103, de ce vor merge \u00een lateral \u0219i de ce am putea avea mult mai multe dezavantaje.<\/p>\n\n

Un mediu macro \u0219i geopolitic incert<\/strong><\/p>\n\n

A. Cazul optimist<\/strong><\/p>\n\n

Am vrut s\u0103 \u00eencep cu cazul optimist, pentru c\u0103 \u00een aceste vremuri de dezn\u0103dejde aproape nimeni nu mai crede \u00een el. Indicele pre\u021burilor de consum a urcat cu 7,9% \u00een cele 12 luni p\u00e2n\u0103 \u00een februarie 2022, cea mai mare cre\u0219tere pe 12 luni din ultimii 40 de ani. Pentru a preveni o infla\u021bie galopant\u0103, se a\u0219teapt\u0103 ca Fed s\u0103 majoreze ratele de 5 ori \u00een acest an, cu cel pu\u021bin 1,5% cumulativ. Din punct de vedere istoric, cele mai multe cre\u0219teri rapide ale ratelor de c\u0103tre Fed au dus la o recesiune.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Motivul pentru care pie\u021bele publice s-au retras, \u00een special \u00een cazul activelor de risc, cum ar fi ac\u021biunile tehnologice \u0219i criptografice, este cre\u0219terea a\u0219teptat\u0103 a ratelor dob\u00e2nzilor din SUA. Motivul pentru care cre\u0219terile de rate afecteaz\u0103 mai mult activele de risc este acela c\u0103 valoarea activelor de risc este determinat\u0103 \u00een mare parte de fluxurile de numerar din viitorul \u00eendep\u0103rtat. Valoarea unei societ\u0103\u021bi este valoarea actual\u0103 net\u0103 a fluxurilor de numerar viitoare actualizate.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Imagina\u021bi-v\u0103 un start-up tehnologic care ar trebui s\u0103 genereze un flux de numerar de 1 miliard de dolari \u00een 10 ani. Dac\u0103 rata de actualizare este de 0%, atunci acest flux de numerar viitor cre\u0219te evaluarea companiei cu 1 miliard de dolari. Cu toate acestea, dac\u0103 rata de actualizare este de 10%, acela\u0219i flux de numerar de 1 miliard de dolari, zece ani mai t\u00e2rziu, cre\u0219te evaluarea actual\u0103 a companiei cu 385 de milioane de dolari. Atunci c\u00e2nd \u00eencepem cu rate foarte sc\u0103zute, nu este nevoie de o schimbare mare a ratelor dob\u00e2nzilor pentru a avea un impact mare asupra evalu\u0103rilor, \u00een special \u00een cazul companiilor \u00een care majoritatea fluxurilor de numerar vor fi generate \u00eentr-un viitor relativ \u00eendep\u0103rtat.<\/p>\n\n

Acum, o mare parte din cre\u0219terea infla\u021biei s-a datorat crizei lan\u021bului de aprovizionare cauzat\u0103 de o cre\u0219tere masiv\u0103 a cererii de bunuri. Acest lucru s-a datorat, la r\u00e2ndul s\u0103u, unei sc\u0103deri a cererii de servicii, deoarece consumatorii nu mai puteau c\u0103l\u0103tori, merge la restaurant, la film etc.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Cu toate aceste venituri suplimentare disponibile, consumatorii au \u00eenceput s\u0103 fac\u0103 cump\u0103r\u0103turi online. Se pare c\u0103 infrastructura noastr\u0103 nu este f\u0103cut\u0103 s\u0103 se extind\u0103 at\u00e2t de repede. Num\u0103rul de nave de transport de containere din lume, num\u0103rul de containere disponibile, debitul porturilor noastre, disponibilitatea camioanelor \u0219i a \u0219oferilor de camion, disponibilitatea \u0219asiurilor (remorcile care transport\u0103 containerele), toate au fost cople\u0219ite, ceea ce a blocat sistemul. Pur \u0219i simplu, nu avem suficiente elemente esen\u021biale ale lan\u021bului de aprovizionare sau sisteme reziliente care s\u0103 fie suficient de agile pentru a transfera aprovizionarea cu aceste bunuri acolo unde este nevoie de ele.<\/p>\n\n

\u00cen plus, re\u021belele logistice de comer\u021b electronic sunt fundamental diferite, din punct de vedere geografic \u0219i fizic, de cele ale comer\u021bului cu am\u0103nuntul tradi\u021bional. Acestea sunt mai complicate, deoarece v\u0103 pune\u021bi inventarul \u00een cache la limit\u0103 pentru a fi cel mai aproape de utilizatori, \u00een loc s\u0103 pozi\u021biona\u021bi totul \u00eentr-un centru de distribu\u021bie dintr-un singur hub. Companiile trebuie s\u0103 \u00ee\u0219i pozi\u021bioneze depozitele pe tot cuprinsul Statelor Unite, ceea ce complic\u0103 exponen\u021bial lucrurile. Prin urmare, cu c\u00e2t mai mul\u021bi oameni cump\u0103rau lucruri online, cu at\u00e2t mai mult aceste sisteme erau supra\u00eenc\u0103rcate.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Aceast\u0103 situa\u021bie este exacerbat\u0103 de r\u0103zboiul din Ucraina, care determin\u0103 cre\u0219terea pre\u021burilor la energie \u0219i perturb\u0103 \u0219i mai mult lan\u021burile de aprovizionare.<\/p>\n\n

Permite\u021bi-mi acum s\u0103 explic cum ar putea evolua un rezultat optimist. Schimbarea achizi\u021biilor de la servicii la bunuri a fost determinat\u0103 de restric\u021biile stricte ale COVID.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Imagina\u021bi-v\u0103 c\u0103, acum c\u0103 toat\u0103 lumea a avut COVID din cauza Omnicron \u0219i\/sau este triplu vaccinat\u0103, COVID devine \u00een sf\u00e2r\u0219it endemic\u0103. De\u0219i este posibil s\u0103 ne \u00eenso\u021beasc\u0103 o perioad\u0103 lung\u0103 de timp, vom \u00eenv\u0103\u021ba s\u0103 tr\u0103im cu ea, iar statele vor pune cap\u0103t tuturor restric\u021biilor, urm\u00e2nd exemplul Danemarcei \u0219i al Regatului Unit. Consumatorii revin la modelele lor de consum ex-ante. Acest lucru ar trebui s\u0103 permit\u0103 deblocarea lan\u021burilor de aprovizionare \u0219i s\u0103 aib\u0103 un efect defla\u021bionist asupra economiei, deoarece costurile de logistic\u0103 scad semnificativ.<\/p>\n\n

\u00cen plus, \u00eencetarea verific\u0103rilor de scutire COVID ar trebui s\u0103 elimine o parte din excesul de cerere care a fost injectat \u00een economie. Dac\u0103 acest lucru se \u00eent\u00e2mpl\u0103 suficient de repede, astfel \u00eenc\u00e2t a\u0219tept\u0103rile infla\u021bioniste s\u0103 nu se \u00eenr\u0103d\u0103cineze \u0219i s\u0103 nu devin\u0103 norma de a cere major\u0103ri salariale de 7% pe an, cre\u0219terea infla\u021biei ar trebui s\u0103 se dovedeasc\u0103 temporar\u0103, permi\u021b\u00e2nd Fed s\u0103 majoreze ratele mai lent dec\u00e2t au anticipat pie\u021bele.<\/p>\n\n

De asemenea, ne afl\u0103m \u00eentr-un moment de maxim\u0103 incertitudine, r\u0103zboiul din Ucraina av\u00e2nd un impact negativ asupra sentimentului. Dac\u0103 se va ajunge la o solu\u021bie \u00een urm\u0103toarele s\u0103pt\u0103m\u00e2ni sau luni, ar trebui s\u0103 se elimine o mare parte din riscurile geopolitice care planeaz\u0103 asupra economiei. De asemenea, am speran\u021ba c\u0103 dificult\u0103\u021bile pe care Putin le \u00eent\u00e2mpin\u0103 \u00een Ucraina \u0219i severitatea sanc\u021biunilor economice l-au f\u0103cut pe Xi Jinping s\u0103 se r\u0103zg\u00e2ndeasc\u0103 \u00een ceea ce prive\u0219te o posibil\u0103 invazie sau anexare a Taiwanului.<\/p>\n\n

\u00cen cazul \u00een care infla\u021bia \u0219i tensiunile geopolitice se vor reduce, economia ar fi bine pozi\u021bionat\u0103 pentru a continua s\u0103 aib\u0103 rezultate bune \u0219i pentru ca pie\u021bele s\u0103 \u00ee\u0219i revin\u0103. \u00cen ceea ce prive\u0219te situa\u021bia financiar\u0103 a companiilor, \u00een raport cu alte perioade \u00een care se preg\u0103tea o recesiune, acestea se afl\u0103 \u00eentr-o situa\u021bie financiar\u0103 bun\u0103 \u00een ceea ce prive\u0219te lichidit\u0103\u021bile \u0219i gradul de \u00eendatorare. Suntem la nivelul maxim de ocupare a for\u021bei de munc\u0103, \u0219omajul din SUA fiind de 3,8%. Deficitul fiscal scade brusc, deoarece Congresul nu ia \u00een considerare alte pachete de ajutor, iar pachetele suplimentare de infrastructur\u0103 \u0219i sociale vor fi mult mai mici dec\u00e2t cele recente.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

Pe termen lung, tehnologia ar trebui s\u0103 contribuie \u0219i la combaterea infla\u021biei. Tehnologia este defla\u021bionist\u0103 \u0219i ofer\u0103 experien\u021be mai bune pentru utilizatori la costuri mai mici. COVID a dus la adoptarea rapid\u0103 a tehnologiei \u00een sectoare ale economiei care, p\u00e2n\u0103 acum, abia dac\u0103 au fost atinse de revolu\u021bia tehnologic\u0103: s\u0103n\u0103tate, educa\u021bie, B2B \u0219i chiar servicii publice. Economi\u0219ti precum Tyler Cowen, care a descris pentru prima dat\u0103 „Marea Stagnare”, prezic acum o reaccelerare a cre\u0219terii bazate pe tehnologie.<\/p>\n\n

\u00cen trimestrul patru al anului trecut, a\u0219 fi atribuit o probabilitate de 50% pentru scenariul optimist. \u00cen acest moment, a\u0219 spune c\u0103 este de aproximativ 33%, dar, din p\u0103cate, scade pe zi ce trece.<\/p>\n\n

B. Cazul stagn\u0103rii<\/strong><\/p>\n\n

Cazul optimist presupune ca infla\u021bia s\u0103 fie tranzitorie \u0219i s\u0103 revin\u0103 la status quo ante, permi\u021b\u00e2nd Fed s\u0103 creasc\u0103 mai pu\u021bin dec\u00e2t se a\u0219teapt\u0103. Problema este c\u0103, cu c\u00e2t infla\u021bia r\u0103m\u00e2ne mai mult timp peste tendin\u021b\u0103 (s\u0103 spunem 2 – 2,5%), cu at\u00e2t este mai probabil ca a\u0219tept\u0103rile infla\u021bioniste s\u0103 se \u00eenr\u0103d\u0103cineze. C\u00e2\u0219tigul mediu orar din sectorul privat, ajustat sezonier, a crescut cu 5,1% \u00een februarie, de la an la an. De\u0219i acest procent este \u00eenc\u0103 mai mic dec\u00e2t infla\u021bia, dac\u0103 lucr\u0103torii \u00eencep s\u0103 primeasc\u0103 o cre\u0219tere automat\u0103 a salariului de 7% \u00een fiecare an pentru a combate infla\u021bia, acest lucru va consolida infla\u021bia la 7%.<\/p>\n\n

Statele sunt, \u00een general, reticente la risc \u0219i ac\u021bioneaz\u0103 lent. Este posibil ca acestea s\u0103 sl\u0103beasc\u0103 restric\u021biile mai lent dec\u00e2t este justificat. Acest lucru ar men\u021bine cererea de bunuri umflat\u0103 \u00een mod artificial mai mult timp, men\u021bin\u00e2nd lan\u021burile de aprovizionare blocate \u0219i pre\u021burile ridicate. Acest lucru, la r\u00e2ndul s\u0103u, ar cre\u0219te probabilitatea de a consolida a\u0219tept\u0103rile de infla\u021bie mai ridicate.<\/p>\n\n

Exist\u0103, de asemenea, un sentiment tot mai puternic c\u0103 mul\u021bi s-ar sim\u021bi confortabil cu o infla\u021bie mai mare. Datoria mondial\u0103 a atins un nivel record, de peste 250% din PIB, ceea ce face ca guvernele, corpora\u021biile \u0219i gospod\u0103riile s\u0103 fie deosebit de vulnerabile la cre\u0219terea ratelor.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

O infla\u021bie permanent mai mare ar avea multe costuri: sc\u0103derea puterii de cump\u0103rare, sc\u0103derea investi\u021biilor, alocarea gre\u0219it\u0103 a capitalului, distrugerea valorii economiilor. Cu toate acestea, pe termen scurt, ratele reale negative ar eroda, de asemenea, valoarea datoriei.<\/p>\n\n

\u00cen perioadele de r\u0103zboi, statele au tolerat rate mai mari ale infla\u021biei pentru perioade de timp rezonabil de lungi, dup\u0103 cum se poate vedea \u00een graficul de mai jos pentru Primul R\u0103zboi Mondial, al Doilea R\u0103zboi Mondial \u0219i R\u0103zboiul din Vietnam.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n

De\u0219i ne afl\u0103m la \u00eenceputul invaziei ruse\u0219ti \u00een Ucraina, actualul impas \u00een care se afl\u0103 for\u021bele ruse\u0219ti ar putea duce la un conflict prelungit, cre\u00e2nd un nor de incertitudine care are un impact asupra sentimentelor.<\/p>\n\n

Este u\u0219or de \u00een\u021beles cum se desf\u0103\u0219oar\u0103 scenariul stagn\u0103rii. Ratele dob\u00e2nzilor cresc, dar nu suficient pentru a contracara cre\u0219terea a\u0219tept\u0103rilor infla\u021bioniste. Politicienii \u0219i Fed aleg s\u0103 accepte o infla\u021bie peste tendin\u021b\u0103. \u00cen combina\u021bie cu incertitudinile geopolitice, ne vom confrunta cu o cre\u0219tere real\u0103 sc\u0103zut\u0103. \u00cen aceast\u0103 privin\u021b\u0103, am putea \u00eencepe s\u0103 ar\u0103t\u0103m a\u0219a cum au ar\u0103tat multe \u021b\u0103ri din America Latin\u0103 timp de decenii. \u00cen loc s\u0103 urm\u0103rim cre\u0219terea \u0219i valorile nominale, ar trebui s\u0103 urm\u0103rim valorile reale. De\u0219i este posibil ca pie\u021bele s\u0103 nu scad\u0103 semnificativ \u00een termeni nominali, este foarte probabil ca evalu\u0103rile reale s\u0103 scad\u0103 \u00een timp.<\/p>\n\n

Acest scenariu ar putea fi cel mai probabil \u00een acest moment.<\/p>\n\n

C. Cazul pesimist<\/strong><\/p>\n\n

Exist\u0103 o posibilitate real\u0103 ca ceea ce este mai r\u0103u s\u0103 nu se \u00eent\u00e2mple, num\u0103rul scenariilor care ar putea duce la un rezultat catastrofal cresc\u00e2nd pe zi ce trece. \u00cen timp ce are loc o oarecare \u00een\u0103sprire, Fed \u0219i guvernul aplic\u0103 \u00een continuare politici monetare \u0219i fiscale relaxate \u00een raport cu standardele istorice. O cre\u0219tere de 1,5% a ratelor dob\u00e2nzilor ar putea s\u0103 nu fie suficient\u0103 pentru a limita infla\u021bia. \u00cen 1981, Volcker a dus ratele americane la peste 20%.<\/p>\n

\n
\"\"<\/figure>\n<\/div>\n