Odbyłem świetną rozmowę z Andrew Romans o stanie VC.

Omawiamy:

• Wyceny startupów AI od fazy Seed do Series A
• Wszystko o marketplace’ach, prowizjach, wycenach, wyjściach
• Transakcje wtórne, jak sprzedawać, kiedy i ile
• Prowizje i jak nakładać przychody na marketplace
• Dlaczego rynek VC na etapie seed przewyższa rynek growth

Oprócz powyższego filmu na YouTube, możesz też posłuchać podcastu na Spotify.

Transkrypcja

Fabrice Grinda: Więc dla nas sprzedaż przy IPO lub po wygaśnięciu lockupu byłaby najlepszą decyzją praktycznie za każdym razem. Poza tym, nie trafiliśmy akurat na firmy, które były takimi nieskończonymi kompoundami po wejściu na giełdę. Kiedy pojawiała się okazja do sprzedaży mocno przewartościowanej firmy, prawie zawsze było to właściwe posunięcie, prawda?

Prawie nigdy nie żałowałem sprzedaży 50%, nawet gdy firma nadal radziła sobie dobrze. Patrząc w przyszłość, jako inwestor wczesnej fazy, bierz płynność, kiedy możesz. Ponieważ DPI jest cenione przez twoich LPs, pomaga im reinwestować w fundusz. A ponieważ kompoundujemy przy 30% IRR, jest to szybsze niż kompoundowanie na rynkach publicznych.

Więc lepiej reinwestować.

Andrew Romans: Witam w Fireside with VC. Nazywam się Andrew Romans i dziś gościmy Fabrice’a Grindę, znanego przedsiębiorcę, który został VC w FJ Labs. Fabrice, miło cię widzieć.

Fabrice Grinda: Dziękuję za zaproszenie.

Andrew Romans: Tak. Ostatni raz widziałem cię, gdy prezentowałeś na naszym globalnym VC Demo Day w Nowym Jorku, co było świetne. Minęło kilka lat od naszego ostatniego osobistego spotkania.

Więc Fabrice, wy w FJ Labs robicie to, co nazywasz inwestowaniem anielskim na skalę, i miałeś dwie bardzo udane firmy. Chyba że pomijam całą serię innych. Może wspomnij krótko, jakie to były, a potem przejdziemy do tego, co robisz teraz i czego się uczysz.

Fabrice Grinda: Zbudowałem właściwie więcej niż dwa biznesy wspierane przez VC, ale te dwa udane to Zingy, która była dużą firmą zajmującą się treściami mobilnymi w USA. To było na początku lat 2000. To był biznes dzwonków. Urósł od zera do 200 milionów przychodów w cztery lata bez finansowania VC, bo w ’01 czy ’02 nie było dostępnego finansowania VC, i został zbudowany po staremu, na zyskach.

I sprzedałem to. Za 80 milionów w 2004 roku, zanim w pełni się rozwinęliśmy i poszło bardzo dobrze. A potem w 2006 roku zbudowałem firmę o nazwie OLX, która do dziś jest największym serwisem ogłoszeniowym na świecie. Firma z 11 000 pracowników w 30 krajach, ponad 300 milionów użytkowników miesięcznie. I jest wiodącym serwisem ogłoszeniowym w Brazylii, całej Ameryce Łacińskiej i Ukrainie, Polsce, Rumunii, całej Europie Wschodniej na Bliskim Wschodzie, w Indiach i Pakistanie i całej Azji Południowo-Wschodniej.

To ogromna firma. Którą sprzedałem NASCAR’s process w 2013 roku. I w 2013 roku zacząłem budować FJ Labs.

Andrew Romans: Co ciekawe w tym, i co myślę jest istotne dla założycieli, którzy chcą z wami pracować lub VCs, to patrzysz na Craigslist i myślisz, jaki idiota zrobił ten interfejs, czy mogli zrobić to jeszcze bardziej niezgrabnie?

Jakby robili to celowo. A potem oczywiście nie wdrożyli tego w Azji Południowo-Wschodniej, Ameryce Łacińskiej i na Bliskim Wschodzie i całej Europie tak jak ty. Więc myślę, że to doświadczenie bojowe, które masz, przekłada się na budowanie twojej firmy venture i pracę ze startupami.

Ale, więc przechodząc do, żeby nie rozwodzić się za bardzo nad przeszłością i przejść do teraźniejszości, wydaje mi się, że zacząłeś inwestować jako anioł biznesu sam, podczas prowadzenia firm i potem doszedłeś do ponad stu inwestycji i wtedy w pewnym momencie, i jest debata czy jestem bardziej efektywny inwestując tylko własny kapitał czy lepiej zajmować się całą tą sprawozdawczością i zewnętrznymi LPs?

I za każdym razem, gdy piszę raport do LPs, myślę sobie, może jestem trochę bardziej skupiony, gdy inwestuję cudze pieniądze. Bo zmusza cię to do śledzenia każdej pojedynczej firmy, bla bla bla i tak dalej. Ale ile myślę, że dostałeś jak Telenor wszedł z 50 milionami, prawda?

Czy to nie był pierwszy zewnętrzny LP?

Fabrice Grinda: Tak, więc zacząłem inwestować jako anioł w 98 roku, gdy budowałem moją pierwszą firmę. I właściwie długo się zastanawiałem, czy powinienem to robić, prawda? To w pewnym sensie może naruszenie mojego mandatu jako założyciela, CEO, żeby być aniołem biznesu. To rozpraszające, ale argumentowałem sobie przynajmniej, że jeśli mogę przekazać wnioski innym założycielom, to czyni mnie lepszym założycielem.

I jeśli mogę trzymać rękę na pulsie rynku, czyni mnie to lepszym założycielem. I tak zdecydowałem w 98 roku, że dopóki nie zajmuje więcej niż godziny. Więc wymyśliłem czwarte kryterium selekcji, którego używamy do dziś i na godzinnym spotkaniu decydowałem czy inwestuję czy nie i robię tylko marketplace’y, co oczywiście było tym, co budowałem w tamtym czasie.

Potem to nabrało własnego życia. Więc do 2013 roku miałem chyba 173 inwestycje i już szło bardzo dobrze, połączyłem moje anielskie inwestycje z moim obecnym współzałożycielem FJ Labs, Jose, i szło bardzo dobrze. Myślę, że chciałem zbudować fundusz venture z dwóch powodów, powiedziałbym.

Po pierwsze, liczba deali, które do nas napływały, ciągle rosła ze względu na markę, którą zbudowałem w marketplace’ach i pomyślałem sobie, wiesz co? Wydaję tyle pieniędzy na zatrudnianie zespołu do filtrowania napływających deali. Dostajemy 300 propozycji tygodniowo i wydaję też sporo pieniędzy na prawników, back office itd., faktycznie mając większą skalę, żeby zapłacić za strukturę kosztów, bo wolumen, w jakim działaliśmy, już na początku przypominał fundusz. I nagle Telenor, jak wspomniałeś, przyszedł i powiedział, hej, chcemy z wami pracować, bo teraz posiadamy wszystkie te marketplace’y i aktywa ogłoszeniowe, i chcemy perspektywy co się stanie i co powinniśmy zrobić, i długo się zastanawiałem jak najlepiej to zrobić.

Zaproponowali zainwestowanie w spółkę holdingową. Ale pomyślałem sobie, wiesz co? Bardziej skalowalnym sposobem jest po prostu zbudowanie funduszu venture, bo wtedy nie rozwadnia nas, czy to 50 milionów czy 100 milionów czy 300 milionów.

Andrew Romans: I myślę, że znałem cię w tym czasie, Fabrice i wtedy przed podcastami były blogi.

I pamiętam, że byłeś wielkim blogerem i ja też, i zawsze lubiłem czytać twoje długie blogi, które pisałeś. Ale odniosłem wrażenie, i nie wiem czy kiedykolwiek o tym rozmawialiśmy, że jedną z motywacji do przyjęcia zewnętrznego kapitału było to, że na pewno widzisz to u swoich znajomych, że jesteś po prostu regularnym aniołem inwestującym bez twojej skali ze wszystkimi twoimi exitami.

I skupienie jest takie, że to trwa długo, zanim się dostanie wypłatę. Jak długo trwa realizacja gotówki, co jest całym przemysłem, rdzeniem strategii każdego. Jak wchodzisz w transakcje wtórne lub jak wymuszasz płynność, ale wielu aniołów, inwestują pewną kwotę i są zaskoczeni, widząc, cholera, jestem w tym dealu od 14 lat, albo 12 lat, albo w końcu wyszło na IPO i jest lockup, albo w końcu zostało przejęte, ale cholera, ta firma jest prywatnie trzymana z zawyżoną wyceną, teraz stoję przed dyskontem jeśli chcę wyjść.

Więc zamiast być zdyskontowanym tam, może. Czy to kiedykolwiek było problemem, samo wyczekiwanie czy recyklingowałeś gotówkę, żeby móc nadal być płodnym Aniołem?

Fabrice Grinda: Nigdy nie brakowało gotówki. Recyklingowałem gotówkę. To bardziej dwie rzeczy. W życiu chcę optymalizować życie, żeby robić tylko rzeczy, które lubię robić.

A to, co lubię robić, to rozmawiać z najlepszymi potencjalnymi założycielami, w których moglibyśmy zainwestować. Więc co tydzień przechodzimy od 300, którzy się z nami kontaktują, do 50, z którymi rozmawiamy, do sześciu na drugie rozmowy. Więc rozmawiam tylko z tymi sześcioma. I w pewnym sensie chciałem, żeby ktoś inny zajął się tym masowym procesem filtrowania. Po drugie, z portfolio mamy 1200 firm, czyli około 2000 założycieli. Chciałem rozmawiać tylko z najlepszymi i tak samo. Potrzebowałem kogoś, kto by ustalił, kim oni są i upewnił się, że poświęcam czas tylko im. I nie chciałem robić nic innego. Nie chciałem zajmować się prawnikami, nie chciałem zajmować się żadną pracą back office’ową itd.

I okazuje się, że jeśli mam fundusz, mogę faktycznie zatrudnić ludzi na wszystkie stanowiska do robienia rzeczy, których nie lubię robić, tak żebym mógł skupić swoje życie na rzeczach, gdzie normalnie wnoszę największą wartość dodaną, ale też które najbardziej mnie interesują, gdzie mogę nadal blogować i przemyśliwać trendy itd.

I tak to było bardziej, czy mogę dostać strukturę opłat, wystarczająco dużo opłat, żeby zrównoważyć fakt, że wydawałem tak milion rocznie z własnej kieszeni, może pokryć to, może wyjść na zero, ale faktycznie zatrudnić zespół do robienia rzeczy, których nie lubię robić. I to była naprawdę motywacja i zadziałało bardzo dobrze.

Andrew Romans: Tak. Tak. I myślę, że jak mówi Mao Zedong, szukaj prawdy przez fakty, co jest bardzo oczywistą rzeczą do powiedzenia, ale jest coś w posiadaniu pierwotnych danych i inwestujesz od, jak słyszę, 1998 roku. Więc od czasów świetności dot.comów, przez wszystkie te różne cykle.

Ile inwestycji zrealizowałeś, które były punktem wejścia, a potem dodając follow-ony, i jaki jest twój obecny rytm roczny.

Fabrice Grinda: Tak. Więc follow-ony to nasza strategia follow-onów jest bardzo zróżnicowana. Piękno bycia małym aniołem, gdzie piszesz czek na 300 tys. w firmie jest takie, że nie posiadasz tak dużo, więc nie jesteś zobowiązany do follow-onu, prawda?

Myślę, że to, co obniża wiele zwrotów venture, to jeśli zrobiłeś seed lub a i masz 25% firmy. Jeśli nie robisz swojej proraty, firma umiera, bo to znaczy, że w nią nie wierzysz. I w pewnym sensie. Zobowiązujesz się już do follow-onu następnych dwóch, jednej lub dwóch rund.

I to nie jest sposób, w jaki z teoretycznej perspektywy, powinieneś robić swoją analizę follow-onów. Sposób, w jaki robimy follow-ony, to wiedząc to, co wiemy teraz o firmie, zespole, trakcji, wycenie tej rundy. Gdybyśmy nie byli istniejącymi inwestorami, czy byśmy zainwestowali i. Firmy nie radzą sobie świetnie.

Nie inwestujemy. Firmy radzą sobie niesamowicie, ale cena jest szalona. Też nie inwestujemy, więc nie podwajamy wszystkich innych zwycięzców. Podwajamy tylko w firmach, które zgaduję dwa scenariusze. Ten pozytywny to firmy radzące sobie świetnie, wycena jest rozsądna. Wkładamy więcej kapitału, co jest około my.

Albo firma nie radzi sobie świetnie, ale jest pay to play i czujemy, że ryzyko-nagroda jest tego warte, żeby uniknąć masowej konwersji common, cram debt czy cokolwiek. Więc czasami robimy te średnio follow-onujemy 25% deali, co jest znacznie mniejszym procentem, powiedziałbym, niż większość VCs robi, co faktycznie myślę pomaga zwiększyć zwroty.

I sposób, w jaki jesteśmy zstrukturyzowani, to nie rezerwujemy faktycznie kapitału na follow-ony, po prostu robimy je z jakiegokolwiek funduszu, który aktualnie działa. Bo nie zawsze robimy follow-on.

Andrew Romans: Okej. Dobrze. Więc nie ma problemu z inwestowaniem między funduszami w follow-on, z czym się zgadzam, sam przez to przechodziłem.

I więc ile inwestycji robicie rocznie w tych czasach? I wiem, że to się zmienia.

Fabrice Grinda: W tych czasach, tak, to było dość konsekwentne właściwie przez ostatnie pięć lat. To 150 nowych deali rocznie, zasadniczo.

Andrew Romans: 150 nowych deali rocznie.

Fabrice Grinda: Tak. Trzy deale tygodniowo.

Andrew Romans: Dobrze. Dobrze. Dobrze. A wy powiedzieliście, że są cztery główne kryteria decyzyjne podczas tej godzinnej rozmowy, która do was trafia, to prawdopodobnie jest rozmowa follow-up z FJ Labs, tak?

To się właściwie nie zmieniło od końca lat 90. Jakie są te cztery kryteria, czy nadal jest ich cztery?

Fabrice Grinda: Nadal są cztery. Pierwszym jest: czy lubię założyciela? A teraz: czy lubimy zespół założycieli? I tak przy okazji, mamy pięciu partnerów zarządzających i 10 inwestorów w funduszach. Czy lubimy założyciela?

To nie może być tak, że biedny i och, wiem, jak rozpoznać dobrego założyciela, gdy go widzę. Więc zdefiniowaliśmy to dla nas jako kogoś, kto jest niezwykle elokwentny i jest wizjonerskim sprzedawcą, ale także wie, jak działać. Więc jesteśmy bardziej na przecięciu ludzi, którzy wiedzą, jak działać i/lub są wizjonerskimi sprzedawcami, a sposób, w jaki to sprawdzamy w dwóch godzinnych rozmowach, to pierwsza rozmowa i druga rozmowa z jednym z partnerów.

Podczas drugiej rozmowy sprawdzamy, czy podoba nam się biznes. Jak dobrze potrafią przedstawić zarówno całkowity rynek docelowy, jak i ekonomikę jednostkową? Jesteśmy głównie inwestorami CA, ale nawet na etapie pre-seed i przed startem, chcemy, żeby założyciel przemyślał – jaki jest szacowany koszt pozyskania klienta? Jaka jest średnia wartość zamówienia w branży? Jaka jest struktura marży w ich biznesie?

Chcemy więc porównać CAC do LTV i upewnić się, że ekonomika jednostkowa ma sens. Jesteśmy bardzo skoncentrowani na ekonomice jednostkowej.

Andrew Romans: Więc wielka rada dla każdego, kto ma rozmowę z FJ Labs: znaj swoją ekonomikę jednostkową, znaj swoje marże, nawet jeśli jeszcze nie wystartowałeś i masz coś korzystnego, żeby nie polec na pierwszej rozmowie i nigdy nie spotkać Fabrice’a.

Dobrze?

Fabrice Grinda: Na pewno. Numer trzy, bardziej niż inni.

Andrew Romans: Każdy VC mówi o zarządzaniu. Chodzi o zespół. Ale wygląda na to, że skodyfikowaliście sposoby ich rozumienia. Czasami masz CEO, który jest trochę inny, jak Steve Jobs, który nie brał prysznica, nie nosił butów, był trochę szorstki.

Który może nie być tak elokwentny jak wypolerowany Jobs, którego wszyscy znają dzisiaj. Moglibyście przegapić takiego. Czy uważasz, że ma charyzmę, żeby rekrutować zespół, pozyskiwać fundusze i tak dalej?

Fabrice Grinda: Sposób, w jaki się ubierają, czy cokolwiek innego, nie jest aż tak istotny. Mimo to, mamy zasadę „żadnych dupków”.

Więc jeśli ktoś zachowuje się protekcjonalnie, arogancko, nie będzie dobrze traktował ludzi, nie zainwestujemy. Tak. Steve Jobs czy Travis’owie tego świata to prawdopodobnie nie są ludzie, których chcielibyśmy wspierać.

Andrew Romans: Dobrze. Dobrze. Dobrze. A jakie były pozostałe kryteria?

Fabrice Grinda: Więc numer trzy to warunki umowy. Teraz nic nie jest tanie w technologii, ale czy jest to uczciwe w świetle trakcji, zespołu i możliwości?

I jesteśmy wrażliwi na cenę. A powodem, dla którego jesteśmy wrażliwi na cenę jest to, że jeśli wchodzisz po 5 pre lub 10 pre i firma sprzedaje się za 50, faktycznie odzyskujesz swoje pieniądze. Ale jeśli wszedłeś w przehypowany deal AI po 150 pre czegokolwiek, to najprawdopodobniej nie odzyskasz swoich pieniędzy, jeśli będzie to acquihire lub cokolwiek innego.

Więc znamy medianę. Wyceny. Patrzymy na medianę i średnią dla każdego etapu i staramy się być blisko mediany. A numer cztery, czy jest to zgodne z naszą tezą o tym, dokąd zmierza świat. I mamy bardzo jasne tezy na temat przyszłości cyfryzacji łańcuchów dostaw B2B, przyszłości mobilności, przyszłości nieruchomości, przyszłości każdej głównej branży.

Więc chcemy czegoś, co jest zarówno użyteczne dla świata, jak i zgodne z naszą wizją tego, dokąd zmierza świat.

Andrew Romans: Tak, kiedyś myślałem, och, to jest zgodne z naszą tezą i dlatego chcę inwestować tylko w to w tym momencie. A potem, i myślę o tym jako o ataku. A teraz stałem się trochę bardziej defensywny, mówiąc, rany, nawet w moim dotychczasowym portfolio mamy ponad 70 firm, które przedstawiamy innym VC.

I oni mówią, że to nie jest do końca zgodne z ich wizją przyszłości w tej chwili. Więc to może stać się, przeszło z ofensywy do defensywy, martwiąc się o inwestowanie w firmę, w której jesteśmy tak kontrariani, że będziemy musieli finansować to sami, co może nie być tym, do czego nasz fundusz jest zbudowany.

Fabrice Grinda: My, spójrz, całkowicie mamy ten problem, prawda? Jesteśmy kontrariani, co oznacza, że obecnie nie inwestujemy w firmy AI LLM, ponieważ uważamy, że marże są zazwyczaj ujemne. I tak, przychody rosną wysoko, jeśli dam ci dolara, ty zwracasz mi dwa, bardzo łatwo jest przejść od zera do stu milionów przychodów.

I jest tak wiele z tych firm z niesamowitymi zespołami, zespół z MIT, zespół ze Stanford, zespół z Harvardu itd., które pozyskały dużo kapitału przy wysokich wycenach. Bez prawdziwego wyróżnienia. Martwię się, że nadejdzie dzień rozliczenia, więc nie robiliśmy nic z tego.

Zamiast tego inwestowaliśmy w marketplace’y, szczególnie B2B, które stosują AI, aby być bardziej efektywne. Ale to jest kontrariańskie, ponieważ nie inwestujemy w, inwestujemy w stosowane AI zamiast w samo AI. I powiedziałbym, że to mądry sposób inwestowania w AI, ale ponieważ jest to kontrariańskie, pozyskanie finansowania dla tych firm jest naprawdę trudne.

Więc musimy bardzo dokładnie przemyśleć, czy mają wystarczająco dużo kapitału, aby osiągnąć poziom trakcji, który będzie na tyle przekonujący, że bez względu na wszystko, otrzymają następną rundę finansowania. I niestety, z powodu bycia kontrariańskimi musieliśmy podnieść poprzeczkę i być znacznie bardziej ostrożni.

Andrew Romans: Tak. I czego się nauczyłeś, lub jakie zasady ustaliłeś odnośnie runway, i może nawet, jak o tym myślisz? Często mówimy, dobra. Twój wykładniczy wzrost przychodów, który prognozujesz, jest niepewny i mało prawdopodobne, że będziesz rósł szybciej niż Groupon czy twoja firma z dzwonkami z przeszłości.

Ale co jest pewne, to twój plan operacyjny tego, jak wyglądają twoje prawdopodobne wydatki, i jeśli dasz sobie określoną ilość runway, masz czas na wprowadzenie zmian i cięcie niektórych przewodów i łączenie innych. Zmiana wydatków lub taktyki na, zrobię 12-miesięczną umowę licencyjną z góry lub coś, żeby sfinansować firmę przez klientów.

Jaki jest twój pogląd na runway na różnych etapach, na których inwestujecie?

Fabrice Grinda: Ze względu na kontrariańską naturę naszych inwestycji, gdzie nie jesteśmy zgodni z ogólną tezą VC, która obecnie to wszystko AI przez cały czas, potrzebujemy zasadniczo dwóch lat, bo to daje wystarczająco dużo czasu na pivot, jeśli trzeba się dostosować do wzrostu.

Potrzebujesz trzy lub cztery x od C do A, od A do B, itd. I tak, dwa lata to mniej więcej odpowiedni czas.

Andrew Romans: Więc 24-miesięczny, dwuletni runway daje więcej czasu startupowi na osiągnięcie pewnych kamieni milowych, aby otworzyć następną bramkę następnego strażnika, żeby pozyskać pieniądze teoretycznie przy wyższej wycenie.

Z drugiej strony założyciele wydają się żeglować strasznie blisko wiatru w moim doświadczeniu, i zazwyczaj rodzą się krzycząc o rozwodnienie. Wolą ryzykować całym zamkiem, żeby tylko minimalnie zmniejszyć rozwodnienie, co nic nie zmienia.

Więc wydaje mi się, że w mojej karierze jest pewna równowaga, szczególnie gdy rozmawiam z młodszymi przedsiębiorcami, lub może nie są tak młodzi wiekiem, ale to ich pierwszy startup, że nie wlewają wystarczająco dużo paliwa do baku z powodu tej kwestii.

Fabrice Grinda: Na pewno. Ale w naszym przypadku, jeśli pozyskujesz mniej niż 18 miesięcy według twojego planu operacyjnego, nie zrobimy tego.

Widzieliśmy zbyt wielu ludzi latających zbyt blisko słońca. I tak przy okazji, jeśli spojrzę na to, co najczęściej zabija startupy? Numer jeden to nie znalezienie product market fit, ok? To normalne. Numer dwa to faktycznie pozyskanie zbyt dużo pieniędzy po zbyt wysokiej cenie. I wielu założycieli próbuje wyceniać do perfekcji.

Ale problem polega na tym, że jeśli nie rośniesz w wycenie, umierasz, bo nikt nie chce brać anti-dilution itd. Albo numer trzy, nie pozyskałeś wystarczająco dużo kapitału i nie rosłeś tak szybko jak mogłeś, a potem musisz zrobić rundę przedłużającą. Tylko insiderzy mogą to wspierać.

Nie możesz dostać zewnętrznego kapitału. I często to prowadzi, wielu ludzi nie chce robić mostów i często firma również umiera. Więc dwa i trzy, które były faktycznie powiązane z wrażliwością na rozwodnienie, to jedne z największych powodów, dla których firmy umierają.

Andrew Romans: Tak. Tak. Zawsze mówię, że gdy wyceniasz tę następną rundę i wszyscy zastanawiamy się nad tym, ile pieniędzy, jaka wycena, jakie warunki, powinieneś myśleć, jak będzie wyglądała następna runda po tej?

Więc czy to wzgórze doprowadzi mnie do następnego wzgórza? Dokładnie. I nie myśl o tym jako, świetnie, szczególnie w trudnych, bezprecedensowych czasach COVID, żeby powiedzieć, zbieramy na ścieżce do rentowności, więc wszyscy bądźcie spokojni, bo to doprowadzi nas do rentowności. Ale gdy budujesz produkty i próbujesz być światowym liderem, to nie zawsze, to nie zawsze się zdarzy.

Więc trochę więcej o wycenie i o tym, co jest uczciwe i co się zmieniło. Więc przez wiele lat był czas, gdy 1 milion był wyceną firmy, która jeszcze nie wystartowała. Miała tylko zebrać pieniądze od aniołów, potem to wydawało się wzrosnąć do trzech do pięciu. Pomyśl o wczesnym, pierwszym Dave McClure, demo day 500 startupów.

Wszyscy mieli 5 milionów cap. Na nocie kiss na nocie zamiennej. A potem niektóre z tych wycen rosły. Co jest uczciwe w twoim mniemaniu? I jak radykalnie to się zmieniło od przeszłości? Przeżyłeś kilka faz tego, gdzie jest rynek.

Więc może zacznij od pre-revenue i ile pre-revenue robicie obecnie?

Fabrice Grinda: Pre-revenue pierwszy raz założyciel, co prawdopodobnie też różni się od założyciela po raz drugi, który odniósł duży sukces za pierwszym razem, co też różni się od założyciela po raz drugi, który nie odniósł sukcesu za pierwszym razem.

Ale pre-revenue, faktycznie staramy się trzymać, tak, sześć pre zbierając jeden, jeden i pół, bo możesz zajść znacznie dalej z tym kapitałem dzisiaj. A jeśli zbierasz szalone, i znowu, firmy AI dzisiaj zbierały po 20, 30, 50, sto, albo firmy krypto, nie zrobilibyśmy tego przy pre-revenue.

Więc nie robimy żadnych dealów YC pre-revenue po tych 20, 30, 40 capach. To jest po prostu zbyt wycenione do perfekcji. Wolę poczekać rok lub dwa, zobaczyć czy odniosą sukces i przetrwają i urosną w wycenie. Zrobić następną rundę niż zrobić prosto z YC. Więc pójdę do YC, faktycznie spojrzę na wszystkie, zobaczę te, które uważam za interesujące, a potem poczekam do następnej rundy i wtedy je zrobię.

Jeśli urosły do wyceny i wycena jest rozsądna i jest zbieżność między kontrakcją a wyceną i to jest pre-revenue. Runda seed, i dam ci i runda seed dla mnie to robisz 15-20K miesięcznie w MRR przychodu netto. Więc może robisz 150 K w GMV miesięcznie i masz 15% take rate.

Jeśli jesteś marketplace’em lub może jesteś marketplace’em B2B, robisz 500K miesięcznie w przychodach w GMV z 4% take rate. Więc jesteś na tym 20K marży netto przychodu lub tego przychodu netto, masz bardzo wysoką marżę, wtedy zbierasz znowu. Trzy, cztery przy 12 pre, co kiedyś było dziewięć pre lub osiem pre, ale teraz to 12, 13.

I tu właśnie staramy się być. I znowu, to jest dla nas mediana. Średnia rynkowa jest znacznie, znacznie wyższa. I w przypadku rund A to samo – przychody netto może 150 tys. MRR, jeśli jesteś firmą SaaS, albo może masz 750 tys. GMV z 15% prowizją. A zakres, w którym staramy się być, to pozyskiwanie siedmiu przy wycenie pre-money 23 i post-money 30, albo 10 przy pre-money 30, coś w tym stylu.

Andrew Romans: Jaki jest więc mnożnik RR dla tych przypadków? Jaka jest wycena pre-money, jeśli…

Fabrice Grinda: Problem w tym, że ARR zależy od marży, prawda? Mówimy o firmach SaaS.

W przychodzie netto, powiedzmy przychód netto, nie GMV. A przychód netto w rundzie A to około 1,5 miliona i chcemy inwestować przy 20, 23 do 30, prawda? Nie wiem, 20-25.

Andrew Romans: Więc 20 do 25 razy

Fabrice Grinda: Tak.

Andrew Romans: Przychód netto, i to dla gorącego wzrostu. Pamiętam, kiedy 10 było uczciwe.

Fabrice Grinda: Tak. 10 myślę, że jest uczciwe na późniejszym etapie, gdy wzrost jest niższy. Ale jeśli rośniesz cztery lub pięć razy rok do roku, myślę, że 20 na etapie seed i A jest całkowicie w porządku.

Zwłaszcza, że rynek to akceptuje. Co jednak nie jest uczciwe, a widzę to często – firmy z branży AI pozyskujące 100 czy 200 czy 300 milionów, i mówimy o 300-krotności ARR, to się dzieje obecnie.

Andrew Romans: Tak. A rzeczywistość jest taka, że jeśli firma ma nawet 5 milionów ARR i jest wyceniana na 10-krotność, więc inwestujesz przy wycenie pre-money 50 milionów, żeby uzyskać 10-krotny zwrot.

Który jest wymagany, aby zrekompensować straty z innych inwestycji, które się nie powiodą, żeby dojść do 5-6-krotnego zwrotu z funduszu. Musiałbyś uzyskać płynność przy 500 milionach bez kolejnych rund finansowania.

Fabrice Grinda: Dokładnie.

Andrew Romans: I jeśli dobrze wykonujemy swoją pracę, przedstawiamy startup milionowi VCs, bo znamy milion VCs i zostaniemy rozwodnieni, wydadzą co najmniej 10% akcji przynajmniej pięć razy, jeśli idzie dobrze.

Więc to oznacza, że musisz wyjść przy miliardzie. Żeby uzyskać prosty 10-krotny zwrot z firmy o ARR 5 milionów, która była uczciwie wyceniona na 10-krotność, a obecnie jest prawdopodobnie wyceniana na 20-krotność, oznacza to, że potrzebujemy inflacji przy wyjściu, która odzwierciedla kapitalizację rynkową firm takich jak Microsoft, żeby ta matematyka zadziałała.

I tu właśnie wrażliwość na cenę ma znaczenie.

Fabrice Grinda: Tak, to absolutnie ma znaczenie. Ma też znaczenie przy spadkach – jeśli spojrzę na konstrukcję mojego portfela, pierwsze 2% transakcji daje nam 50-krotność, to jest jeden x funduszu. Następne 13% transakcji daje nam 8-krotność. To jest 1% funduszu, to jest jeden x funduszu.

A potem następne 85% transakcji, też robimy jeden, robimy 0,45x czy coś takiego. I to jest jeden x funduszu. Więc faktycznie to, że jesteśmy wrażliwi na cenę oznacza, że wiele firm, które nie radzą sobie dobrze, ale zostają przejęte, odzyskujemy nasze pieniądze. Do tej pory mieliśmy 355 wyjść.

Faktycznie zarobiliśmy pieniądze. Dlatego będąc inwestorami seed i pre-seed w 45% transakcji, co jest procentowo znacznie więcej niż większość. I nawet na tych, na których tracimy pieniądze, wciąż odzyskujemy 30, 40% pieniędzy z powodu tej wrażliwości cenowej. Więc z perspektywy konstrukcji portfela, to faktycznie działa całkiem dobrze, żeby być wrażliwym na cenę.

Ale prawdopodobnie tracimy na najgorętszych transakcjach, które może są tysiąckrotnością czy coś, bo nie chcemy płacić więcej.

Andrew Romans: A co się zmieniło w twojej perspektywie, wyobrażam sobie, że w późnych latach 90. inwestowaliśmy na wekslach lub notach zamiennych, prawda? A potem czasami była runda z wyceną.

Jeden z aniołów mówił, hej, to mnie dezorientuje, za dużo ruchomych części. Zróbmy prostą rundę z wyceną. A obawa dotyczy tego, jaki procent finansowania pójdzie na opłacenie prawników z Oric do emisji akcji i tak dalej. Ale jakie są twoje preferencje i przemyślenia odnośnie przejścia z not zamiennych? Z limitami, bez limitów do SAFE pre-money i post-money. I chyba krótka odpowiedź jest taka, że jeśli chcesz być aktywny na rynku robiąc trzy inwestycje tygodniowo, musisz po prostu dostosować się do post-money SAFE, które są typowe.

Fabrice Grinda: Obojętne. Robię SAFE na etapie seed, szczególnie pre-seed jest w porządku, prawda?

Nie chcesz tracić czasu i pieniędzy na prawników czy cokolwiek. Przy prawdziwej rundzie, typu 7, 8, 10, 15 milionów, zrobią rundę z wyceną, więc to nie ma znaczenia. A jeśli nie ma prawdziwej rundy, to znaczy, że firma upadła. Więc to też w pewnym sensie nie ma znaczenia. Więc nie mam nic przeciwko SAFE.

To powiedziawszy, nie zrobię bez limitu. W przeciwnym razie nie jesteś wynagradzany za to, że inwestujesz dzisiaj. Więc nie robię rund pomostowych. Nie robię bez limitu. Musi być z limitem. Musi być z limitem przy cenie, którą uważam za uczciwą w stosunku do trakcji, zespołu i możliwości.

Andrew Romans: Zawsze używam przykładu wyjaśniając to założycielowi, mówiąc, dobra, wyobraź sobie, że Lady Gaga zamierza zainwestować w twój startup na nocie bez limitu, a potem tweetuje o tobie.

Ma więcej obserwujących na Twitterze niż Obama, a potem nagle dostajesz sto milionów pobrań, jesteś następnym Skypem. Im bardziej ci pomogła, tym bardziej rozwodniła siebie i swój udział w twoim biznesie. Więc jeśli chcesz czysto pasywnego inwestora, może to ma sens. Ale jeśli masz inwestora, który wierzy, że w jakiś sposób pomoże.

Dodać wartość, jak Lady Gaga w tej sytuacji, wtedy nota bez limitu to jak strzelanie sobie w stopę.

Fabrice Grinda: Absolutnie.

Andrew Romans: Tak. Czasami jest sytuacja, gdzie wchodzi Sequoia i nie będą honorować praw do pro rata equity czy coś takiego.

Fabrice Grinda: Tak.

Andrew Romans: Jak, powiedziałem nigdy przenigdy nie rób noty bez limitu.

I było kilka dziwnych momentów w moim życiu, kiedy to zrobiłem i byłem zadowolony, że to zrobiłem, ale jestem religijnie przeciwny temu.

Fabrice Grinda: Ale były momenty, kiedy to zrobiłem, z dokładnie tego powodu, który wymieniłeś – och, Sequoia Andreessen wchodzą. Nie wpuszczą nikogo innego, więc równie dobrze można włożyć pieniądze teraz.

A potem runda się nie wydarzyła, albo się wycofali, i wtedy zainwestowałem w notę bez limitu i to się nie udało. Więc, częścią powodu, dla którego nie lubię robić rund pomostowych jest to, że nie może to być most donikąd. Wolę zapłacić 20% więcej i mieć firmę w pełni sfinansowaną na ich plan biznesowy.

Andrew Romans: Zgadzam się. Dobrze. I marketplace’y. Oczywiście masz DNA marketplace’ów bardziej niż większość ludzi zasiadających w komitetach inwestycyjnych gdziekolwiek na świecie. Więc to ma sens, że to jest sport, w którym jesteś dobry. Jednocześnie internet bardzo się rozwinął od 1998 roku i lat 2000 i tak dalej.

I odkąd przyjąłeś setki milionów dolarów kapitału LP, jaki jest stan marketplace’ów z punktu widzenia osoby takiej jak ty, skoro wiesz o tym tak dużo, i jakie są dobre, złe i brzydkie strony marketplace’ów, skoro rzadko ma się takiego eksperta w tej dziedzinie?

Fabrice Grinda: Tak, więc najpierw dobre, złe i brzydkie. Dobre jest to, że zwycięzca bierze większość. Więc jeśli zainwestujesz, co jest też złą stroną tak przy okazji, jeśli zainwestujesz w jeden i idzie mu niesamowicie dobrze, wygrywasz, masz naturalny monopol, staje się ogromny. I może być niezwykle efektywny kapitałowo, żeby tam dotrzeć, bo uzyskujesz efekty sieciowe.

Teraz, minusem oczywiście, co jest też brzydką stroną, jest to, że jeśli przegrasz, prawdopodobnie wartość jest zerowa i jesteś nigdzie pod względem udziału w rynku, a jeśli masz dwa, które walczą o to, mogą walczyć na śmierć i życie, bo bycie numerem dwa nie jest nic warte. I tak lepiej jest się jakoś połączyć w ten czy inny sposób.

A problem jajka i kury, który trzeba rozwiązać, ma swoją własną, niesamowicie interesującą dynamikę. To jest coś, do czego jestem faktycznie bardzo dobrze przystosowany, żeby naprawiać i pomagać założycielom zrozumieć, co powinni robić, jak powinni budować płynność, na jakie rynki powinni celować, jak skalować, bo faktycznie są.

Wyraźne błędy, które popełniają założyciele, jak na przykład mają zdecydowanie za dużo podaży, nie popytu. Więc ich równowaga, marketplace nie jest zbalansowany, bo łatwiej jest zdobyć podaż niż popyt. Ale to są piękne biznesy. Są lekkie w aktywa, zwycięzca bierze większość. Jeśli wygrasz – ogromne. I kończy się na tym, że są większe niż myślisz we wszystkich tych niszach.

Teraz sposób, w jaki to ewoluowało, bo wielu ludzi było jak, czekaj, dlaczego marketplace’y są istotne w 2025? I to dlatego, że myślisz o tym z perspektywy konsumenta. Jeśli spojrzysz na swoje potrzeby, są zaspokajane przez marketplace’y. Amazon, tak przy okazji, to głównie marketplace.

Możesz dostać każdy przedmiot w dwa dni. Uber Eats, DoorDash, sam Uber, Airbnb, booking.com, wszystkie te rzeczy to marketplace’y i zaspokajają wszystkie twoje potrzeby konsumenckie z 25% penetracją. I tak, w pewnym momencie będzie to 75% penetracji, ale to jest trzy razy więcej niż obecnie.

Więc to niekoniecznie jest super przekonujące. Wciąż pojawiają się nowe rzeczy, jak live shopping staje się większym trendem. Ale myślę, że znacznie bardziej przekonujący jest fakt, że jeśli pomyślisz o świecie B2B, i szczerze mówiąc, świecie rządowym, świecie usług publicznych. Jest kompletnie niezdigitalizowany, prawda?

Wyobraź sobie, że chcesz kupić petrochemikalia. Nie ma nawet katalogu tego, co jest dostępne, nie mówiąc już o systemie czy miejscu, gdzie jest to połączone z systemami ERP fabryk, żeby zrozumieć opóźnienia w produkcji i możliwości. Nie ma zamawiania online, płatności online, śledzenia, finansowania, wszystko musi być zrobione.

I to musi się wydarzyć w każdej branży, w każdej geografii, dla każdego typu wkładu. Zarówno gotowych produktów jak i półproduktów, surowców jak cement czy cokolwiek. Dodatkowo, pomyśl o MŚP. Większość MŚP i szczerze mówiąc, wiele dużych firm wciąż działa jak długopis i papier lub w najlepszym razie Excel.

I tak digitalizacja w większości branż i większości małych firm jest minimalna. Jesteśmy poniżej 5%. Często poniżej 1% i to musi się wydarzyć. A najlepszym sposobem, żeby to zrobić, jest faktycznie przez marketplace’y. I tak moja obecna teza, i mamy sześć pod-tez w tym, jest wszystko wokół digitalizacji łańcuchów dostaw B2B używając skalowalnych marketplace’ów.

I to nie jest sexy, ale to są ogromne rzeczy. Większość przemysłu, większość PKB większości krajów to kombinacja usług publicznych i przedsiębiorstw.

Andrew Romans: Tak. Tak. I prawdopodobnie mógłbyś spojrzeć na jeden kraj i ustalić, jakie są te najważniejsze branże i je zaatakować. Więc jakie są przykłady marketplace’ów, którymi możesz się podzielić, które zostały sfinansowane w 2025 roku, gdy zbliżamy się do końca roku.

Albo z ostatnich czasów. Jakie są marketplace’y z ostatnich czasów, które miały sens?

Fabrice Grinda: Dam ci kilka, które już się rozwinęły, które są dużymi marketplace’ami B2B. Więc powiem o wsparciu MŚP, a potem powiem o szerokim przemyśle, dużym i wsparciu MŚP.

Jest firma o nazwie Slice. I Slice zasadniczo zajmuje się operacjami back-office dla pizzerii. Więc wyobraź sobie, że jesteś Luigi i chcesz piec swoją małą pizzę. To właśnie stworzyłeś pizzerię, bo lubisz rozmawiać z klientami, piec pizzę. A potem nagle, jako właściciel MŚP, kończysz odbierając telefon, zarządzając flotą dostawczą, zdobywając zaopatrzenie, prowadząc księgowość, negocjując z Toast, negocjując z Uber Eats i DoorDash.

To nie jest życie, na które się pisałeś. Dlatego Slice zajmie się wszystkim. Odbierze telefon, stworzy stronę internetową, zarządzi flotą dostawczą, zorganizuje zamówienia online i praktycznie zajmie się całą administracją oraz zapewni system POS. Mają już 20 000 pizzerii na platformie. Generują ponad miliard w GMV. I to samo dzieje się w innych branżach.

Jesteśmy w Chowbus, który jest systemem POS dla chińskich restauracji. Jesteśmy w Fresha, która ma chyba ponad 70 000 fryzjerów, gdzie zarządzają miejscami dla właścicieli salonów fryzjerskich i ich klientów. Zapewniają POS, a przynajmniej taki jest model biznesowy, mimo że to marketplace między klientami a fryzjerami i zakładami fryzjerskimi.

Cents, C-E-N-T-S, to marketplace pomagający pralniom i pralni chemicznym zarządzać flotą dostawczą, zaopatrywać się w materiały, zapewniać POS. Byliśmy w Momence, robiąc to samo dla osób organizujących i zarządzających studiami jogi. To dzieje się branża po branży. I wiele z nich jest dużych.

Fresha generuje miliardy w GMV przez platformę. Jeśli chodzi o digitalizację, duże firmy jak Knowde robią to dla przemysłu petrochemicznego, jesteśmy w Schuttflix w Niemczech, który jest trójstronnym marketplace’em między kamieniołomami dostarczającymi żwir, placami budowy a kierowcami ciężarówek dostarczającymi go na place budowy.

Nawet takie firmy jak ShipBob, który jest marketplace’em do kompletowania i pakowania, pomagają firmom, które nie chcą budować własnych sieci dystrybucji poza Amazonem, działać i mieć dostawę tego samego dnia lub w ciągu dwóch dni. Więc praktycznie cały stos widzi bardzo duże firmy, a ShipBob to też firma warta wiele miliardów dolarów.

Flexport też należy do tej kategorii marketplace’ów B2B jako cyfrowy spedytor. Jest więc wiele naprawdę interesujących firm, które są budowane. Jesteśmy inwestorami w Formic, który jest marketplace’em pomagającym – i wydaje mi się, że zainwestowaliśmy w tym roku – firmom automatyzować ich linie produkcyjne.

Wchodzą, wysyłają ludzi, ustalają, które roboty powinieneś kupić. Pomagają ci, leasingują je, zajmują się instalacją – wszystko w modelu marketplace.

Andrew Romans: Dobrze. I mogę to sobie wyobrazić, a jakie są akceptowalne prowizje w tych marketplace’ach, które widziałeś na przestrzeni lat?

Bo niektóre z tych B2B mogłyby rosnąć bardzo szybko, jeśli na przykład cyfryzujesz platformę wiertniczą i przenosisz ją z Excela i karteczek samoprzylepnych.

Fabrice Grinda: To jest jedna z rzeczy, na które trzeba bardzo uważać w marketplace’ach B2B – potrzebujesz rozdrobnionej podaży i popytu. A jeśli masz zbyt dużą konsolidację po którejkolwiek stronie, możesz w ogóle nie być w stanie pobierać prowizji, dlatego firmy próbujące organizować zamawianie żywności dla restauracji od dostawców nie działają w USA, bo jest firma Cisco, która ma 50% rynku.

Nie będziesz marketplace’em, będziesz dystrybutorem. To zależy od elastyczności podaży i popytu. Próbujesz mieć 3%, powiedzmy, ale jest wiele kategorii, gdzie nie możesz pobierać prowizji – w takim przypadku musisz, mimo że jesteś marketplace’em, opierać swój model biznesowy na POS, faktoringu, finansowaniu lub usługach dodanych czy ubezpieczeniach itd.

Więc to naprawdę zależy. Albo opłata SaaS za dostarczanie narzędzia jednej lub drugiej stronie rynku. Prowizje się różnią, próbujesz mieć 3-5%, czasami w niektórych nieskomodytyzowanych kategoriach możesz dojść do 15%. Ale powiedziałbym, że różnica w porównaniu z marketplace’ami konsumenckimi jest taka, że te konsumenckie mają średnio około 15%, a B2B średnio około 4%.

Ale potem dodajesz wiele innych rzeczy, jak sprzedaż reklam, narzędzia B2B SaaS itd.

Andrew Romans: Tak. Kiedy byliśmy w niektórych z nich, czułem się wdzięczny widząc te dodatkowe usługi nałożone na wierzch, bo stosunkowo mała prowizja ze 100 dolarów przychodu dająca trzy do pięciu nie wyglądała świetnie, ale widząc jak rośnie dzięki innym było dobre.

Z drugiej strony, FinTech wygląda naprawdę ekscytująco, dopóki nie zainwestujesz dużo w FinTech i nie zdasz sobie sprawy. Nie przyniosłem broni jądrowej na tę strzelaninę. Potrzebowałem większego funduszu, żeby wspierać rozwój jednej z tych firm.

Fabrice Grinda: Absolutnie.

Andrew Romans: Żeby móc jak regulacje bankowe. Szalone rzeczy. To jak przechwytywanie regulacyjne. Co zaobserwowałeś dobrego i złego, widząc jak twoje firmy marketplace’owe przez tyle dekad wchodzą w faktoring, czyli zaliczkowanie przepływów pieniężnych lub zapewnianie finansowania, ubezpieczeń? Tak, myślę, że ubezpieczenia mogłyby być dobre w niektórych przypadkach.

Fabrice Grinda: To zależy od kategorii.

Ogólnie rzecz biorąc, problem z finansowaniem jest taki, że zazwyczaj masz bank lub zaczynasz od funduszu hedgingowego czy family office. W końcu bank. Problem polega na tym, że im więcej chcą, żebyś wniósł zabezpieczenia. I w miarę jak skalują kwotę pożyczki, potrzebujesz więcej kapitału własnego.

I jeśli nie masz funduszu wystarczającej wielkości, żeby wspierać dokładanie więcej pieniędzy w miarę skalowania, jest to trudne. A poza tym teraz jest to raczej niepopularne. Nie. Modele biznesowe, które moim zdaniem okazały się bardziej przekonujące niż faktoring w B2B, to rzeczy takie jak sprzedaż reklam samoobsługowych. Jesteśmy inwestorami w firmę o nazwie TopSort. TopSort pomaga marketplace’om sprzedawać reklamy własnym sprzedawcom, którzy chcą się promować na marketplace’u. I to jest piękne, bo reklamy mają 95% marży. Więc jeśli możesz uzyskać trzy, cztery, 5% swojego GMV w ekwiwalencie reklamowym, to jest to super zyskowne przedsięwzięcie. A swoją drogą, Instacart zarabia większość pieniędzy przez reklamy samoobsługowe, gdzie marki kupują reklamy. Amazon teraz też.

Andrew Romans: Miałem właśnie powiedzieć Amazon. Pamiętam, jak pierwszy raz Amazon to zrobił, ludzie mówili: dlaczego promujesz swojego konkurenta na swojej stronie?

A ja na to: nie, to jest genialne. Teraz zarabiają bez wychodzenia do pracy. W porównaniu z tym, co musieli zrobić, żeby kupić książki. Sprzedać książkę.

Fabrice Grinda: Tak.

Andrew Romans: Przechowywać książkę, dostarczyć książkę.

Fabrice Grinda: A swoją drogą, oni właściwie sprzedają reklamy nie konkurentowi. Sprzedają reklamy ludziom wewnątrz – zgaduję, że uważasz innych dostawców za konkurentów, prawda? Sprzedają reklamy sprzedawcom na własnej platformie.

Andrew Romans: Pamiętasz, jak na samym początku, kiedy Amazon pierwszy raz to zrobił, wszyscy drapali się po głowie, a potem powiedzieli: właściwie. Chociaż to kontraintuicyjne, to jest genialne.

Fabrice Grinda: I tak, bo byli first party. Ludzie nie zdają sobie sprawy, że Amazon to naprawdę platforma third party. To naprawdę marketplace.

Andrew Romans: Tak. Tak. Tak. Dobrze. Więc może na zakończenie tej rozmowy, tej dzisiejszej sesji – wyjścia. Widziałeś już wiele wyjść. Prawdopodobnie mógłbyś napisać książkę o czterech różnych typach wyjść, jakie się dostaje.

Jakie są różne kategorie wyjść, które widziałeś i trochę o tym, co dobre, złe i brzydkie w poszukiwaniu prawdy poprzez fakty, które sam widziałeś tak wiele danych?

Fabrice Grinda: Więc powiedziałbym, że są trzy typy wyjść, właściwie cztery. To złe. Masz M&A, masz IPO. Masz transakcje wtórne i masz zamknięcie firmy.

Co ciekawe, te zmieniają się dramatycznie w zależności od kombinacji ogólnego cyklu makroekonomicznego i właściwie cyklu venture, prawda? W 2021 roku była szalona liczba IPO, szalona liczba M&A, i to kompletnie zniknęło w latach 22-25. I tak w latach 22-25 zdecydowana większość wyjść, które uzyskaliśmy, to były transakcje wtórne i te transakcje wtórne mogły się oczywiście wydarzyć tylko w firmach, które radziły sobie bardzo dobrze.

Albo w rundzie wzrostowej, albo stały się tak duże, że zaczął się tworzyć rynek wtórny na platformach takich jak Forge, gdzie masz brokerów rynku wtórnego, którzy przychodzą i proponują kupno i sprzedaż firm. I tak, powiedziałbym, że transakcje wtórne były kategorią, która rosła najbardziej i gdzie realizowaliśmy większość wyjść w ciągu ostatnich dwóch-trzech lat w kombinacji rund wzrostowych i firm, które radzą sobie naprawdę dobrze, ale uważamy, że są przewartościowane. I znowu, większość VC nie będzie sprzedawać po drodze w górę, ale my, ponieważ jesteśmy inwestorami seed i firmy pozostają prywatne coraz dłużej i dłużej, jeśli czujemy, że coś jest tak wycenione do perfekcji, że nie będziemy underwritować 10x, bo punkt, który wcześniej wspomniałeś, to naprawdę potrzebujemy 10x w perspektywie przyszłości, żeby uzasadnić dalsze inwestowanie. Staramy się sprzedać 50% po drodze w górę, i 50% to nasza zasada, bo to filozofia bez żalu. Już zarezerwowaliśmy to na powiedzmy 10x i jeśli pójdzie do księżyca, wciąż mamy 50%. Jesteśmy zadowoleni. Jeśli pójdzie do zera, już mamy 10x, jesteśmy zadowoleni. I tak 50% to to, co robimy w większości przypadków.

Plus to nie jest naprawdę napędzane mnożnikami.

To bardziej kwestia tego, jak bardzo uważamy, że jest to wycenione do perfekcji. Dla nas, żeby zainwestować w firmę w dowolnym momencie, jeśli to jest późniejsza faza jak Seria B lub C lub D, które typowo otrzymują transakcje wtórne, wciąż musimy widzieć potencjał 10x, bo to tak, jakbyśmy inwestowali w tej rundzie.

I jeśli tego nie widzimy, to przynajmniej musimy powiedzieć, okej, jest 70%, 60% prawdopodobieństwo 2-3x, że z wysokim prawdopodobieństwem już odzyskujemy. Duże prawdopodobieństwo 3x i przynajmniej 20% prawdopodobieństwo 10x. Jeśli tego nie widzimy, często sprzedajemy. Jeśli to tylko 2, 3x, nie jesteśmy typami P, prawda?

Nie próbujemy uzyskać 15, 20% IRR czy cokolwiek.

Andrew Romans: A jakie błędy powiedziałbyś, że popełniłeś w transakcjach wtórnych? Więc patrząc wstecz na tak wiele aktywności, musisz uczyć się z czegoś, co nie poszło tak, jak myślałeś, albo wiatr zmienił kierunek w trakcie.

Fabrice Grinda: Tak, większość ludzi myśli, że powinieneś trzymać na zawsze i powinieneś przychodzić do funduszy crossover itd.

Myślę, i to zdecydowanie robią większe fundusze, ale myślę, że to obniży twój IRR. Większość firm, które weszły na giełdę z kapitalizacją rynkową poniżej 20 miliardów, powiedziałbym, nie radziła sobie szczególnie dobrze na rynkach publicznych. I tak jeśli moglibyśmy sprzedać w IPO, często nie mogliśmy, byliśmy zablokowani.

Właściwie było nam znacznie lepiej sprzedać w IPO, gdybyśmy mogli, albo tuż przed w transakcji wtórnej niż trzymać przez okres blokady. Straciliśmy głównie pieniądze w ciągu sześciu miesięcy podczas blokady dla większości firm. A potem jeśli spojrzysz, czy powinniśmy byli trzymać akcje na zawsze, odpowiedź to naprawdę dychotomia.

Jeśli firma jest warta – jest jednym z tych zwycięzców kategorii w ogromnej kategorii. Odpowiedź brzmi: możliwe, ale rzecz w tym, że jest tylko bardzo niewiele takich, prawda? To jak Google i Microsoft itd. 99% firm – lepiej nam wyjść tak szybko, jak możemy, gdy firma staje się płynna i reinwestować, bo kapitalizuje się w niższym tempie, gdy jest publiczna niż wcześniej.

A poza tym nie jesteśmy inwestorami rynku publicznego, prawda? Nagle gdy firma jest publiczna, tracę mój uprzywilejowany dostęp do założyciela, prawda? Jak przed wejściem na giełdę mamy rozmowy aktualizacyjne i dostaję wszystkie informacje finansowe i strategiczne i wszystko. W momencie gdy stają się publiczni, to kompletnie znika, szczególnie biorąc pod uwagę, że w tym momencie mam, och, 0,1% firmy.

Więc dla nas sprzedaż przy IPO lub po wygaśnięciu okresu blokady byłaby praktycznie za każdym razem najlepszą decyzją. Poza tym nie trafiliśmy na firmy, które po wejściu na giełdę okazały się nieskończonymi kompoundami. Kiedy pojawiła się okazja do sprzedaży mocno przewartościowanej firmy, zrobienie tego prawie zawsze okazywało się właściwym wyborem, prawda?

Prawie nigdy nie żałowałem sprzedaży 50%, nawet gdy firma nadal radziła sobie dobrze. Patrząc w przyszłość, warto brać płynność, kiedy się pojawia, będąc inwestorem na wczesnym etapie, ponieważ DPI jest cenione przez LPs. Pomaga im to reinwestować w fundusz. A ponieważ compound rośnie przy 30% IRR, jest to szybsze niż na rynkach publicznych. Więc lepiej reinwestować.

Andrew Romans: Rozumiem. Rozumiem. A czy sprzedajecie kiedykolwiek 10% lub 25%, czy zawsze 50% albo nic?

Fabrice Grinda: W 90% przypadków to 50%. Może w 5% przypadków to 25%, a w pozostałych 5% to 75%. W przypadku tych 25% to sytuacja, gdy firma radzi sobie świetnie.

Jest naprawdę wysoko wyceniana, ale rozumiemy tę historię. Widzimy, dlaczego może się rozwinąć. Jest wystarczająco przekonująca. A może mnożnik jest po prostu za niski, tylko trzy lub cztery razy, że chcemy zachować 75%. Teraz, jeśli to jest sto razy ARR lub więcej, jest tak perfekcyjnie wycenione, że próbujemy sprzedać 75%.

Ale to znowu zdarza się w bardzo niewielu firmach. Dzieje się to tylko w przypadku najbardziej gorących firm. I to są te przypadki, gdy próbujemy sprzedać 75%. Więc teraz próbujemy sprzedać 75% naszych firm AI.

Andrew Romans: Czasami patrzymy, gdzie jesteśmy z tym funduszem? Inwestowaliśmy z funduszu pierwszego, drugiego, trzeciego, czwartego, i czy jesteśmy na poziomie jednego X DPI?

Jeśli nie, może sprzedamy 75% i rozwiążemy ten problem. Nikt nie narzeka, wszyscy odzyskali swoje pieniądze. I to skłoniło nas do zrobienia więcej niż 25%. To też było istotne z naszej strony.

Fabrice Grinda: Tak. To prawda. I jak długo, ale mógłbym też zobaczyć przeciwny przypadek.

Na przykład już osiągnęliśmy jeden X DPI. I jedynym sposobem, żeby to był fundusz trzech X, jest to, że ta firma nadal się rozwija, więc może lepiej trzymać, bo to jedyny compounder, więc lepiej trzymać lub sprzedać mniej.

Andrew Romans: Dokładnie. I czuję, że jeśli jakiś LP narzeka, mówię: Hej, stary, odzyskałeś swoje pieniądze, więc nie narzekaj.

Fabrice Grinda: Dokładnie.

Andrew Romans: Gdybym nie zwrócił ci pieniędzy, byłbym skłonny więcej słuchać. Ale w tym momencie, pozwól nam robić to, co robimy. Potrzebujemy, żeby to przyniosło efekty. A ci ludzie są podekscytowani swoim 4 X przy tej wysokiej wycenie, która wygląda na pewne 4 X stąd.

A więc na zakończenie, poza marketplaces, możesz podzielić się innymi głównymi tematami inwestycyjnymi, którymi się ekscytujesz?

Fabrice Grinda: Więc spójrz, powiedziałbym, że przede wszystkim. Zastosowanie AI do wszystkich tych rzeczy jest kluczowe, ale nie w sposób, jakiego ludzie oczekują. Na przykład jeden z naszych marketplace’ów, który radzi sobie najlepiej, to marketplace modowy o nazwie Vinted.

To, co zrobili, to wykorzystanie AI do tłumaczenia ofert między krajami i do tłumaczenia rozmów między użytkownikami, tak że po raz pierwszy mamy prawdziwie ogólnoeuropejski marketplace, gdzie kupujący może być we Francji, a sprzedający na Litwie, i żadna ze stron nie jest tego świadoma, co stworzyło ogromną płynność i pozwoliło im wygrać w wielu różnych krajach.

Osiągnęli 10 miliardów w GMV. Więc po pierwsze, handel transgraniczny z AI. Po drugie, uproszczenie wystawiania ofert, gdzie robisz zdjęcie i bum, otrzymujesz tytuł, cenę, opis, kategorię, wszystko zautomatyzowane. Po trzecie, całkowite uproszczenie obsługi klienta. Teraz, inne rzeczy ogólnie, które mi się podobają, poza wykorzystaniem AI do uczynienia wszystkich tych rzeczy znacznie bardziej efektywnymi, co moim zdaniem jest mądrym sposobem na wykorzystanie AI, to cała infrastruktura, która otacza budowanie tych marketplace’ów. Jak roboty humanoidalne, firmy obsługujące płatności. A także rzeczy związane z różnymi zmianami geopolitycznymi, prawda? Więc teraz jesteśmy w Zimnej Wojnie II między Chinami, Rosją, Iranem, Koreą Północną z jednej strony, a Zachodem z drugiej, i może Indiami pośrodku.

Wszystkie firmy na świecie próbują przenieść swoje łańcuchy dostaw z Chin. Dlatego inwestowaliśmy w marketplace’y B2B w Indiach, które pomagają indyjskim producentom sprzedawać firmom na Zachodzie. Jesteśmy więc inwestorami w firmie takiej jak Ziod, która pomaga dużym markom w Europie i USA kupować od małych rodzinnych firm w Indiach, na przykład odzież.

Rzecz w tym, że żaden z tych producentów sam nie może odpowiadać na RFP, nie może zajmować się cłami, nie może robić prototypów. Więc marketplace to robi, a potem sprzedaje do H&M i Zary. I robimy wiele takich rzeczy, które są zgodne z trendami naszych czasów.

Więc wsparcie infrastruktury dla cyfryzacji B2B, w której moim zdaniem jesteśmy na początku drogi. I tak było 10 lat temu z produktywnością. Jest tak wiele usprawnień produktywności dzięki AI we wszystkich tych kategoriach. Dla mnie to jest najbardziej ekscytujące. Na przykład, zbudowałbym AI zamiast budować kolejny LLM do kodowania.

Na przykład, jak mogę użyć AI do uproszczenia budownictwa? Załatwiać wszystkie pozwolenia i zarządzać rozmowami między generalnymi wykonawcami a podwykonawcami, architektem i klientem, itd. Jest tak wiele zastosowań, które można wykorzystać, aby uczynić te ogromne branże bardziej efektywnymi. Jestem tym wszystkim bardzo podekscytowany.

Andrew Romans: I to wszystko jest po prostu naturalną progresją cyfryzacji tego, co się dzieje. Automatyzacja procesów ludzkich, wykorzystanie zbiorów danych, wykorzystanie danych do podejmowania decyzji opartych na danych. To było to zautomatyzowane oprogramowanie i przemyślenie całości na nowo.

Fabrice Grinda: Dokładnie.

Andrew Romans: Ludzie tacy jak bracia Samwer i ty, powiedziałbym, radzili sobie bardzo dobrze działając międzynarodowo.

Na tym, co działo się tylko w USA. Jak się czujesz z inwestowaniem poza Stanami Zjednoczonymi? I pochodzisz z Nicei, prawda? Jakie jest twoje spojrzenie na porażki w Indiach albo sytuacje, gdy inwestujesz w indyjską firmę i potem już nigdy o niej nie słyszysz?

Jakie są twoje doświadczenia, dobre, złe i brzydkie, z inwestycjami międzynarodowymi w porównaniu z USA?

Fabrice Grinda: Po pierwsze, większość naszych inwestorów jest w USA, więc głównie inwestujemy w nowe, przełomowe modele biznesowe w istniejących kategoriach. Arbitraż ID był może większym elementem naszej strategii w latach 2000 i wczesnych 2010 niż jest teraz.

Ogólnie powiedziałbym, że USA to najlepszy możliwy rynek. Ma 350 milionów zamożnych użytkowników, którzy są early adopters. Którzy nie są tak wrażliwi na ceny. Jako założyciel grasz w grę startupową w trybie łatwym. Wszystko jest łatwiejsze – budowanie firmy, zatrudnianie ludzi, zwalnianie ludzi, pozyskiwanie kapitału, wyjścia, itd.

Niemniej jednak, istnieją interesujące, unikalne możliwości na innych rynkach, ale skupiłbym się na dużych rynkach. Więc robiłbym tylko Brazylię i Indie albo całą Europę. I unikałbym rynków trzeciorzędnych. Bardzo dobrze nam się wiodło w Indiach. Bardzo dobrze nam poszło w Brazylii.

Ale jeśli idziesz do Kenii, jest to znacznie bardziej ryzykowne, ponieważ rzeczy, które bierzesz za pewnik odnośnie tego, co działa a co nie, nie zawsze działają. A czasami założyciele znikają i może liczby były fałszywe itd. Więc byłbym znacznie bardziej ostrożny w inwestowaniu na rynkach granicznych, a także ze względu na zmiany geopolityczne, prawda?

Na przykład dużo inwestowaliśmy w latach 2000 w Chinach i Rosji. Ale potem oba te kraje podjęły decyzje geopolityczne, które sprawiły, że całkowicie wyszliśmy z tych krajów. Byłem wczesnym ambasadorem w Alibabie, a teraz nie mamy już USA do Chin.

Andrew Romans: Ostatnie pytanie na zakończenie. Więc Fabrice, wiem, że masz tendencję do przemieszczania się po świecie. Spędzasz kilka miesięcy w roku w różnych częściach świata. Opowiedz nam o tym. Zawsze ciekawie jest o tym posłuchać.

Fabrice Grinda: Tak, staram się optymalizować życie, aby było jak najlepsze i uważam, że każde miejsce służy pewnemu celowi w moim życiu i jest najlepszym okresem, aby tam być.

Na przykład Nowy Jork, gdzie mam bazę, jest rajem intelektualnych, społecznych, artystycznych i zawodowych aktywności. I jest niesamowity. Cokolwiek cię interesuje, znajdziesz to doprowadzone do skrajności w Nowym Jorku, i są tam najmądrzejsi ludzie, najbardziej ambitni ludzie na świecie.

Problem w tym, że po dwóch miesiącach w Nowym Jorku jestem naprawdę wypalony, bo robisz tak wiele i każde spotkanie towarzyskie jest też spotkaniem zawodowym. I jest też okres, kiedy Nowy Jork jest niesamowity. Uwielbiam być w Nowym Jorku we wrześniu i październiku oraz kwietniu, maju, czerwcu, ale Nowy Jork nie jest atrakcyjny w lipcu, sierpniu; nie jest atrakcyjny od listopada do marca. I równoważę moje nowojorskie miejskie i intensywne życie, z perspektywy równowagi między pracą a życiem prywatnym, wyjazdami na plażę, która w tym przypadku jest teraz na Turks i Caicos, gdzie jestem obecnie. Właściwie jestem tam w listopadzie, grudniu i zazwyczaj w marcu, gdzie prowadzę rozmowy przez Zoom w ciągu dnia.

I to jest przywilej bycia w biznesie, gdzie mogę pracować zdalnie. Ale między spotkaniami uprawiam kitesurfing, wieczorami gram w padla, gram w tenisa i staram się być super zdrowy. I to zapewnia mi plażowy relaks w miejscu spokoju. A potem równoważę to górami, gdzie jeżdżę na nartach w terenie w styczniu, lutym, i chodzę na piesze wycieczki i biwakuję w sierpniu.

I tak jeżdżę do Revelstoke w Brytyjskiej Kolumbii, która jest jak na środku niczego w Kanadzie. I znowu, to samo – w tygodniu pracuję, a potem w każdy weekend albo jeżdżę na nartach, albo na heliski w styczniu, lutym. Chodzę na piesze wycieczki, biwakuję latem, a potem jadę zobaczyć się z rodziną w Nicei i Saint Tropez w lipcu na parę tygodni.

A potem co roku jadę na Burning Man. A dodatkowo staram się dodać szaloną dwutygodniową przygodę off-grid, jak spacer do Bieguna Południowego, ciągnąc moje sanie, jak przejechanie Kostaryki na rowerze górskim od Atlantyku do Pacyfiku, gdzie jestem całkowicie odcięty od świata przez dwa tygodnie, żeby naładować baterie.

To ćwiczenie wdzięczności, uświadamiające sobie, jak przetrwanie kiedyś było pracą na pełny etat. Kiedy żyjesz off-grid bez toalety, bez prądu, bez wody itd., a potem wracasz, jesteś tak wdzięczny za małe prostoty życia jak toaleta czy bieżąca woda, czy gorący prysznic, czy pizza.

Jesteśmy tak uprzywilejowani i bierzemy to za pewnik. Nie zdajemy sobie sprawy, jak bardzo mamy szczęście.

Andrew Romans: Tak, uwielbiam to. Okej, Fabrice, świetnie było cię widzieć. Dziękuję bardzo i mam nadzieję, że zobaczymy się wkrótce.

Fabrice Grinda: Świetnie. Dziękuję.

Andrew Romans: Na razie.