{"id":29483,"date":"2012-07-13T09:41:20","date_gmt":"2012-07-13T09:41:20","guid":{"rendered":"https:\/\/fabricegrinda.com\/leconomie-une-experience-de-pensee-optimiste\/"},"modified":"2024-05-13T06:14:05","modified_gmt":"2024-05-13T06:14:05","slug":"leconomie-une-experience-de-pensee-optimiste","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/grinda.org\/fr\/leconomie-une-experience-de-pensee-optimiste\/","title":{"rendered":"L’\u00e9conomie : Une exp\u00e9rience de pens\u00e9e optimiste"},"content":{"rendered":"

Ces derni\u00e8res ann\u00e9es, l’\u00e9conomiste en moi s’est montr\u00e9 profond\u00e9ment pessimiste quant \u00e0 la destin\u00e9e \u00e9conomique \u00e0 court et moyen terme du monde d\u00e9velopp\u00e9, un point de vue qui est en profonde contradiction avec ma nature fondamentalement optimiste (voir Dissonance cognitive, je suis un optimiste pessimiste<\/a>).<\/p>\n

Je peux tr\u00e8s bien imaginer des sc\u00e9narios catastrophiques ou simplement d\u00e9sagr\u00e9ables pour la d\u00e9cennie \u00e0 venir. En fait, c’est l’issue la plus probable de la situation dans laquelle nous nous trouvons. Cependant, tout ce discours sur la morosit\u00e9 m’am\u00e8ne \u00e0 me demander si nous ne n\u00e9gligeons pas les r\u00e9sultats positifs. Apr\u00e8s tout, il n’y a pas si longtemps, en 1979, nous annoncions la fin de la civilisation occidentale. L’Occident a subi deux chocs p\u00e9troliers. La stagflation s\u00e9vissait, avec une inflation et un ch\u00f4mage sup\u00e9rieurs \u00e0 10 %. Les \u00c9tats-Unis ont perdu le Vi\u00eat Nam et la majeure partie de l’Asie du Sud-Est est sous influence sovi\u00e9tique. L’Am\u00e9rique latine \u00e9tait principalement gouvern\u00e9e par des dictatures. La Chine \u00e9tait encore extraordinairement pauvre apr\u00e8s les folies du Grand Bond en avant et de la R\u00e9volution culturelle. La th\u00e9ocratie a \u00e9t\u00e9 instaur\u00e9e en Iran. L’avenir s’annonce sombre pour l’Occident.<\/p>\n

Personne n’avait pr\u00e9dit l’\u00e2ge d’or dans lequel nous \u00e9tions sur le point d’entrer, ni que le cours des 30 prochaines ann\u00e9es modifierait profond\u00e9ment le visage de l’humanit\u00e9 pour le meilleur. Nous avons assist\u00e9 \u00e0 une r\u00e9volution technologique de la productivit\u00e9. L’inflation et le ch\u00f4mage ont tous deux diminu\u00e9 de mani\u00e8re durable. Les dictatures ont \u00e9t\u00e9 remplac\u00e9es par des d\u00e9mocraties en Europe de l’Est et en Am\u00e9rique latine. L’int\u00e9gration de l’Inde et de la Chine dans l’\u00e9conomie mondiale a entra\u00een\u00e9 la p\u00e9riode de cr\u00e9ation de richesse la plus rapide de l’histoire de l’humanit\u00e9, avec plus de 400 millions de personnes sorties de la pauvret\u00e9 rien qu’en Chine. En termes d’esp\u00e9rance de vie, de mortalit\u00e9 infantile et de la plupart des indicateurs de la qualit\u00e9 de vie, il n’y a jamais eu de meilleur moment pour vivre. Pourtant, si vous vivez aujourd’hui en Europe occidentale, aux \u00c9tats-Unis ou au Japon, vous n’avez pas l’impression que c’est le cas. L’ambiance est morose et les perspectives semblent d\u00e9sastreuses sur presque tous les fronts.<\/p>\n

I.O\u00f9 sommes-nous et comment sommes-nous arriv\u00e9s ici ?<\/h4>\n

A.\u00c9tats-Unis<\/strong><\/p>\n

Depuis 1980, les r\u00e9cessions ont \u00e9t\u00e9 principalement caus\u00e9es par les banques centrales qui ont augment\u00e9 les taux d’int\u00e9r\u00eat pour lutter contre l’inflation. L’augmentation du co\u00fbt du capital conduirait les entreprises et les consommateurs \u00e0 r\u00e9duire leurs d\u00e9penses, entra\u00eenant l’\u00e9conomie dans la r\u00e9cession. La combinaison d’une politique budg\u00e9taire expansionniste et d’une politique mon\u00e9taire plus souple ram\u00e8nerait alors l’\u00e9conomie sur la voie d’une croissance tir\u00e9e par la consommation.<\/p>\n

Cette r\u00e9cession, cependant, est vraiment diff\u00e9rente. La baisse continue des taux d’int\u00e9r\u00eat depuis l’abandon des accords de Bretton Woods et le passage \u00e0 un syst\u00e8me de monnaie fiduciaire a tripl\u00e9 le niveau d’endettement des particuliers par rapport \u00e0 leur revenu aux \u00c9tats-Unis. Cette croissance aliment\u00e9e par l’endettement a pris fin lors de la crise financi\u00e8re de 2008, lorsque les prix des actifs, en particulier les prix de l’immobilier, ont chut\u00e9 alors que les passifs sont rest\u00e9s \u00e0 leur valeur initiale, ce qui a d\u00e9clench\u00e9 une r\u00e9cession du bilan.<\/p>\n

Face au spectre de l’insolvabilit\u00e9, les m\u00e9nages et les entreprises surendett\u00e9s s’efforcent d’assainir leur bilan en remboursant leurs dettes. Dans ce contexte, la politique mon\u00e9taire perd une grande partie de son efficacit\u00e9 : le principal probl\u00e8me n’est pas l’acc\u00e8s au cr\u00e9dit, mais plut\u00f4t la p\u00e9nurie de demande d’emprunt. Ainsi, le sc\u00e9nario que la Fed a suivi en r\u00e9ponse aux ralentissements \u00e9conomiques depuis l’\u00e8re Greenspan – r\u00e9duire les taux d’int\u00e9r\u00eat, encourager les consommateurs \u00e0 emprunter davantage et c\u00e9l\u00e9brer le retour de la croissance du PIB tir\u00e9e par la consommation – s’effondre \u00e0 mesure que les acteurs \u00e9conomiques atteignent les limites de leur capacit\u00e9 \u00e0 s’endetter davantage. Comme tout le monde se concentre sur le remboursement des dettes, personne ne peut contracter de nouveaux emprunts.<\/p>\n

Compte tenu de l’absence d’opportunit\u00e9s de croissance sans effet de levier, la croissance normale ne reprendra pas tant que l’\u00e9conomie n’aura pas \u00e9t\u00e9 d\u00e9sendett\u00e9e. En r\u00e9alit\u00e9, nous sommes loin d’avoir \u00e9limin\u00e9 tous les d\u00e9s\u00e9quilibres de l’\u00e9conomie. Au cours des 2000 derni\u00e8res ann\u00e9es, les crises financi\u00e8res ont \u00e9t\u00e9 suivies de crises de la dette souveraine, les pays ayant nationalis\u00e9 les dettes de leurs banques pour \u00e9viter l’effondrement des syst\u00e8mes bancaires. Tout en pr\u00e9servant leurs banques en tant que moteurs de la cr\u00e9ation de cr\u00e9dit et de la croissance \u00e9conomique, les pays remettent en question leur propre capacit\u00e9 \u00e0 financer les dettes, ce qui conduit \u00e0 une crise de la dette souveraine. Cette fois-ci, la situation n’a pas chang\u00e9. Nous ne nous sommes pas d\u00e9sendett\u00e9s ; nous avons d\u00e9plac\u00e9 l’effet de levier des bilans des particuliers et des entreprises vers le bilan de l’\u00c9tat et, en fait, nous sommes devenus plus endett\u00e9s, car l’\u00c9tat a emprunt\u00e9 dans des proportions sans pr\u00e9c\u00e9dent.<\/p>\n

De plus, les d\u00e9s\u00e9quilibres qui nous ont conduits \u00e0 la crise sont loin d’\u00eatre r\u00e9solus. Le d\u00e9ficit du gouvernement f\u00e9d\u00e9ral n’est manifestement pas soutenable. Les pertes d’emplois ont \u00e9t\u00e9 bien plus importantes que lors de toute r\u00e9cession depuis la Seconde Guerre mondiale, ce qui a frein\u00e9 la demande des consommateurs. La dette de l’immobilier commercial s’\u00e9l\u00e8ve \u00e0 1 000 milliards de dollars, qui sont sous l’eau et doivent \u00eatre renouvel\u00e9s dans les prochaines ann\u00e9es. Vingt-cinq pour cent des m\u00e9nages ont des fonds propres n\u00e9gatifs dans leurs maisons, ce qui entrave la mobilit\u00e9 sur le march\u00e9 du travail, enracine le ch\u00f4mage et limite la demande de pr\u00eats.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

La cr\u00e9ation de cr\u00e9dit bancaire est toujours en panne. Au lieu d’assainir les bilans des banques pour leur permettre de recommencer \u00e0 pr\u00eater, nous avons essentiellement des zombies ambulants qui doivent se remettre sur pied. \u00c9tant donn\u00e9 que les banques gagnent de l’argent gr\u00e2ce \u00e0 l’\u00e9cart entre les taux \u00e0 court terme qu’elles paient aux titulaires de comptes (essentiellement 0 % aujourd’hui) et le taux qu’elles facturent pour les pr\u00eats \u00e0 long terme (par exemple, les pr\u00eats hypoth\u00e9caires), les environnements de faibles taux d’int\u00e9r\u00eat sont tr\u00e8s rentables pour elles. Toutefois, il leur faudra des ann\u00e9es pour gagner suffisamment d’argent pour r\u00e9parer leurs bilans dans le cadre de la strat\u00e9gie actuelle.<\/p>\n

D’une mani\u00e8re g\u00e9n\u00e9rale, notre r\u00e9ponse politique a \u00e9t\u00e9 erron\u00e9e. Nous subissons des r\u00e9ductions budg\u00e9taires \u00e0 court terme \u00e0 tous les niveaux – f\u00e9d\u00e9ral, \u00e9tatique et municipal – dans une p\u00e9riode de faiblesse \u00e9conomique, sans nous pr\u00e9occuper de nos perspectives budg\u00e9taires \u00e0 long terme.<\/p>\n

Au cours de la derni\u00e8re d\u00e9cennie, nous avons assist\u00e9 \u00e0 une \u00e9norme mauvaise r\u00e9partition des capitaux, dont une part disproportionn\u00e9e est all\u00e9e \u00e0 l’immobilier. Il ne s’agit pas d’un investissement qui conduit \u00e0 une croissance de la productivit\u00e9, le cr\u00e9ateur ultime de richesse \u00e0 long terme. \u00c9tant donn\u00e9 que la baisse des prix de l’immobilier r\u00e9sidentiel est \u00e0 l’origine de la crise, l’administration Obama semble d\u00e9termin\u00e9e \u00e0 limiter la pression \u00e0 la baisse sur les prix en relan\u00e7ant l’immobilier par une combinaison de mesures telles que les cr\u00e9dits d’imp\u00f4t pour les primo-acc\u00e9dants et en encourageant la Fed \u00e0 maintenir les taux d’int\u00e9r\u00eat \u00e0 des niveaux historiquement bas.<\/p>\n

La solution \u00e0 l’\u00e9clatement d’une bulle n’est pas de la regonfler ! Comme je l’ai \u00e9crit dans un article pr\u00e9c\u00e9dent(Whodunit ?<\/a>), les causes de la bulle immobili\u00e8re sont multiples. L’une d’entre elles a consist\u00e9 \u00e0 maintenir les taux d’int\u00e9r\u00eat \u00e0 un niveau trop bas pendant trop longtemps, ce qui a entra\u00een\u00e9 une prise de risque trop importante dans la recherche du rendement et a contribu\u00e9 \u00e0 gonfler la bulle. Essayer de relancer l’immobilier ne fera que poursuivre la mauvaise r\u00e9partition des capitaux improductifs et retarder l’atteinte de l’\u00e9quilibre du march\u00e9.<\/p>\n

Si les \u00c9tats-Unis ont toujours le privil\u00e8ge d’\u00eatre la monnaie de r\u00e9serve, ils peuvent imprimer de l’argent pour faire face \u00e0 leurs obligations. Cependant, vous ne pouvez pas imprimer votre chemin vers la prosp\u00e9rit\u00e9 ! Les impressions finiront par d\u00e9valuer le dollar. Si l’inflation n’est pas une menace \u00e0 court terme compte tenu des pressions d\u00e9flationnistes qui s’exercent sur l’\u00e9conomie, la d\u00e9pr\u00e9ciation du dollar est tr\u00e8s probable \u00e0 moyen et \u00e0 long terme, \u00e0 moins que les \u00c9tats-Unis ne s’attaquent \u00e0 leurs perspectives budg\u00e9taires. (Ironiquement, le dollar est susceptible de s’appr\u00e9cier \u00e0 court terme dans une fuite vers la solution apparemment la plus s\u00fbre des mauvaises alternatives, \u00e9tant donn\u00e9 les probl\u00e8mes \u00e9conomiques plus profonds de la zone euro).<\/p>\n

Si les d\u00e9cideurs politiques japonais devaient refaire les d\u00e9cisions qu’ils ont prises au cours des 20 derni\u00e8res ann\u00e9es, ils s’attacheraient probablement \u00e0 assainir plus rapidement les bilans des banques. Ils auraient davantage r\u00e9fl\u00e9chi aux d\u00e9penses qu’ils ont effectu\u00e9es pour soutenir l’\u00e9conomie et auraient commenc\u00e9 plus t\u00f4t \u00e0 s’attaquer \u00e0 leurs perspectives budg\u00e9taires \u00e0 long terme.<\/p>\n

B.L’Europe<\/strong><\/p>\n

L’Europe est confront\u00e9e \u00e0 bon nombre des m\u00eames probl\u00e8mes, \u00e0 une \u00e9chelle plus vaste et plus urgente que les \u00c9tats-Unis. La diff\u00e9rence essentielle est que l’Europe ne dispose pas des m\u00eames outils pour s’attaquer au probl\u00e8me. Comme je l’avais pr\u00e9dit dans un article pr\u00e9c\u00e9dent(La crise de la zone euro est-elle voulue ?<\/a>), une union mon\u00e9taire sans union fiscale, sans mobilit\u00e9 transfrontali\u00e8re de la main-d’\u0153uvre et sans carcan fiscal procyclique ne peut que conduire \u00e0 une crise.<\/p>\n

Au d\u00e9but des ann\u00e9es 1990, alors que de nombreux pays europ\u00e9ens luttaient pour maintenir leur comp\u00e9titivit\u00e9 dans une \u00e9conomie de plus en plus mondialis\u00e9e, les \u00e9lites politiques europ\u00e9ennes ont men\u00e9 avec succ\u00e8s une campagne en faveur de l’adoption d’une Union mon\u00e9taire europ\u00e9enne (UME), avec une monnaie commune \u00e0 la cl\u00e9. Les trait\u00e9s qui ont formellement cr\u00e9\u00e9 l’UEM reposaient sur une s\u00e9rie d’accords implicites entre ses fondateurs. La nouvelle monnaie europ\u00e9enne serait calqu\u00e9e sur le Deutschemark allemand et g\u00e9r\u00e9e par une Banque centrale europ\u00e9enne calqu\u00e9e sur la Bundesbank allemande. Pour assurer la survie de la monnaie commune parmi les diff\u00e9rents \u00c9tats membres, les pays qui la rejoignent s’efforceront d’harmoniser leurs politiques budg\u00e9taires et d’adh\u00e9rer \u00e0 une discipline budg\u00e9taire stricte (comme le pr\u00e9voient les r\u00e8gles du trait\u00e9 de Maastricht et le pacte de stabilit\u00e9 et de croissance). Ensemble, ces mesures permettraient aux pays membres de b\u00e9n\u00e9ficier de co\u00fbts d’emprunt nettement inf\u00e9rieurs, proches de ceux de l’Allemagne. Dans un cercle vertueux, cette baisse des co\u00fbts d’emprunt favoriserait la croissance et donnerait aux signataires les plus faibles de l’UEM la possibilit\u00e9 d’entreprendre les r\u00e9formes structurelles et le resserrement des budgets dont ils auraient besoin pour rester membres en r\u00e8gle \u00e0 long terme.<\/p>\n

Comment cette vision s’est-elle concr\u00e9tis\u00e9e ? Les co\u00fbts des emprunts souverains des pays constitutifs de l’UEM se sont en effet effondr\u00e9s et ont converg\u00e9 vers les Bunds allemands. Bien entendu, cette baisse des co\u00fbts d’emprunt a entra\u00een\u00e9 un boom de la croissance dans toute l’Europe, qui a dur\u00e9 une d\u00e9cennie et a \u00e9t\u00e9 aliment\u00e9e par le cr\u00e9dit. Mais au lieu d’utiliser cette p\u00e9riode de prosp\u00e9rit\u00e9 pour effectuer les r\u00e9parations \u00e9conomiques n\u00e9cessaires, les pays de l’UEM ont d\u00e9pens\u00e9 les dividendes de leur croissance dans divers exc\u00e8s. En Espagne et en Irlande, les exc\u00e8s ont pris la forme de bulles immobili\u00e8res massives dans le secteur priv\u00e9. En Gr\u00e8ce, au Portugal, en Italie, en Belgique et en France, ils se sont manifest\u00e9s par une prodigalit\u00e9 budg\u00e9taire continue qui a fait grimper en fl\u00e8che les ratios de la dette publique par rapport au PIB. Il est significatif qu’aucun membre de l’UEM, \u00e0 l’exception de l’Allemagne, n’ait profit\u00e9 de la conjoncture favorable pour adopter des mesures difficiles susceptibles d’am\u00e9liorer sa comp\u00e9titivit\u00e9 (par exemple, r\u00e9duction des salaires nominaux, allongement de la dur\u00e9e du travail, etc.) En effet, symboliquement, la direction prise par l’Europe a \u00e9t\u00e9 mieux illustr\u00e9e par la d\u00e9cision de la France, en 2000, de voter une semaine de travail de trente-cinq heures.<\/p>\n

Jim Rogers a fait remarquer que les bulles durent toujours beaucoup plus longtemps qu’on ne le pense. En 2008, dix ans apr\u00e8s le lancement de l’euro, les \u00e9carts de cr\u00e9dit souverain entre les signataires de l’UEM ont lentement commenc\u00e9 \u00e0 diverger lorsque, dans le contexte de la crise financi\u00e8re mondiale, on s’est rendu compte que les membres p\u00e9riph\u00e9riques de l’union mon\u00e9taire n’avaient rien fait pour am\u00e9liorer leur comp\u00e9titivit\u00e9 \u00e9conomique, alors que leur profil d’endettement s’\u00e9tait consid\u00e9rablement affaibli. Un tournant important s’est produit en novembre 2009, avec la r\u00e9v\u00e9lation que la Gr\u00e8ce avait mal communiqu\u00e9 ses statistiques \u00e9conomiques officielles pour dissimuler son v\u00e9ritable niveau d’endettement. En un jour, l’estimation du d\u00e9ficit annuel de la Gr\u00e8ce est pass\u00e9e de 6,7 % \u00e0 12,7 % du PIB, et son ratio dette totale\/PIB de 115 % \u00e0 127 %. L’Europe a orchestr\u00e9 son premier plan de sauvetage de la Gr\u00e8ce en mai 2010, en lui accordant 110 milliards d’euros de pr\u00eats en \u00e9change de l’assurance que le pays mettrait en \u0153uvre des mesures d’aust\u00e9rit\u00e9 strictes pour ramener son d\u00e9ficit sous la barre des 3 % du PIB d’ici \u00e0 2014. Au printemps 2011, alors que la Gr\u00e8ce continuait \u00e0 ne pas atteindre les objectifs d’aust\u00e9rit\u00e9 pr\u00e9vus par le plan de sauvetage de mai 2010 et qu’il \u00e9tait impossible de retourner sur les march\u00e9s financiers pour renouveler la dette grecque, il est devenu \u00e9vident que les autorit\u00e9s europ\u00e9ennes devraient proc\u00e9der \u00e0 un second plan de sauvetage ou risquer des r\u00e9sultats d\u00e9sastreux.<\/p>\n

Nous ne serions peut-\u00eatre pas dans la situation dans laquelle nous nous trouvons si les dirigeants europ\u00e9ens avaient reconnu en 2009 que la Gr\u00e8ce \u00e9tait en faillite et avaient organis\u00e9 un d\u00e9faut de paiement de la dette qui a ramen\u00e9 le ratio dette\/PIB \u00e0 50 %, tout en imposant des r\u00e9formes structurelles pour s’assurer que la Gr\u00e8ce ne se retrouve pas \u00e0 nouveau dans la m\u00eame situation. Au lieu de cela, l’Europe a trait\u00e9 une question de solvabilit\u00e9 comme une question de liquidit\u00e9 afin d’entretenir l’illusion qu’aucun pays europ\u00e9en ne sera autoris\u00e9 \u00e0 faire d\u00e9faut. Cela n’a pas seulement fait avancer le probl\u00e8me, mais l’a rendu beaucoup plus lourd et difficile \u00e0 r\u00e9soudre \u00e0 l’avenir. En fin de compte, tout cela n’a servi \u00e0 rien, car les dirigeants europ\u00e9ens ont reconnu que la Gr\u00e8ce devait restructurer sa dette. Cependant, trop peu de dettes ont \u00e9t\u00e9 annul\u00e9es, ce qui n’a pas fondamentalement aid\u00e9 la Gr\u00e8ce, mais a bris\u00e9 l’illusion qu’aucun pays europ\u00e9en ne serait autoris\u00e9 \u00e0 faire d\u00e9faut. \u00c0 l’instar de la crise am\u00e9ricaine qui s’est d\u00e9clench\u00e9e une fois bris\u00e9e l’illusion que les prix de l’immobilier ne pouvaient pas baisser, l’effondrement de l’illusion que les pays europ\u00e9ens ne pouvaient pas faire d\u00e9faut a \u00e9tendu la crise de la Gr\u00e8ce et des pays qui lui \u00ab\u00a0ressemblent\u00a0\u00bb le plus, le Portugal et l’Irlande, \u00e0 l’Espagne et \u00e0 l’Italie.<\/p>\n

Le dimanche 10 juillet 2011, le Financial Times a rapport\u00e9 que les d\u00e9cideurs politiques europ\u00e9ens, dans un cercle vicieux, avaient d\u00e9cid\u00e9 qu’un d\u00e9faut de paiement s\u00e9lectif de la Gr\u00e8ce ne pouvait \u00eatre \u00e9vit\u00e9. Les d\u00e9tenteurs priv\u00e9s d’obligations souveraines grecques seraient tenus d’accepter des \u00ab\u00a0d\u00e9cotes\u00a0\u00bb sur leurs obligations dans le cadre du deuxi\u00e8me plan de sauvetage que les autorit\u00e9s europ\u00e9ennes accorderaient \u00e0 la Gr\u00e8ce. D’un seul coup, la garantie implicite de l’UEM – qu’aucun membre ne serait autoris\u00e9 \u00e0 faire d\u00e9faut – s’est av\u00e9r\u00e9e fausse.<\/p>\n

Il est difficile d’exag\u00e9rer l’importance de cette \u00e9volution. Il a fallu que le march\u00e9 r\u00e9introduise une prime de risque pour les diff\u00e9rents pays de la zone euro et que les \u00e9carts de taux souverains reviennent au moins au niveau o\u00f9 ils \u00e9taient avant l’UEM (\u00ab\u00a0au moins\u00a0\u00bb parce que les membres sont aujourd’hui beaucoup plus endett\u00e9s). La convergence vers les Bunds allemands, qui a permis \u00e0 tous les autres membres de l’UEM de b\u00e9n\u00e9ficier de co\u00fbts d’emprunt aussi bas pendant des ann\u00e9es, doit maintenant n\u00e9cessairement s’inverser. C’est ainsi que l’on peut expliquer pourquoi les spreads de l’Italie, qui avaient \u00e9volu\u00e9 dans une fourchette stable au cours des phases pr\u00e9c\u00e9dentes de la crise europ\u00e9enne malgr\u00e9 le ratio dette\/PIB de 120 % de l’Italie, ont soudainement explos\u00e9 – avec des co\u00fbts d’emprunt \u00e0 10 ans d\u00e9passant les 6 % – le 11 juillet 2011, le premier jour de bourse apr\u00e8s l’article du Financial Times. Pendant des mois, le pr\u00e9sident de la BCE, M. Trichet, avait cherch\u00e9 \u00e0 \u00e9viter l’issue d\u00e9crite par le FT, insistant sur le fait qu’aucun membre de la zone euro ne devait \u00eatre autoris\u00e9 \u00e0 faire d\u00e9faut, m\u00eame de mani\u00e8re \u00ab\u00a0s\u00e9lective\u00a0\u00bb. Il a perdu le combat face \u00e0 la chanceli\u00e8re Merkel. Il n’y a pas de retour en arri\u00e8re possible.<\/p>\n

Le d\u00e9ficit budg\u00e9taire d’un pays devient g\u00e9n\u00e9ralement insoutenable lorsque le taux d’int\u00e9r\u00eat \u00e0 long terme sur sa dette d\u00e9passe le taux de croissance \u00e0 long terme de son PIB. Dans de telles circonstances, un pays ne peut pas atteindre la vitesse de fuite n\u00e9cessaire pour se sortir du probl\u00e8me, et tombe dans ce que George Soros a appel\u00e9 une \u00ab\u00a0spirale de la mort\u00a0\u00bb. Il peut th\u00e9oriquement \u00e9chapper \u00e0 l’arithm\u00e9tique de la spirale de la mort en d\u00e9gageant des exc\u00e9dents budg\u00e9taires primaires soutenus pendant des ann\u00e9es, mais c’est un tour de force qu’aucun \u00c9tat tr\u00e8s endett\u00e9 n’a r\u00e9ussi dans les temps modernes. Les politiques d’aust\u00e9rit\u00e9 ont tendance \u00e0 \u00eatre trop dures. En outre, pour les quelques pays qui sont pr\u00eats \u00e0 s’y essayer s\u00e9rieusement, l’aust\u00e9rit\u00e9 arrive g\u00e9n\u00e9ralement trop tard, entra\u00eenant une augmentation des d\u00e9ficits et de la dette, car son impact sur la croissance l’emporte sur les avantages de la r\u00e9duction des d\u00e9penses. Les options restantes sont le d\u00e9faut de paiement, la restructuration ou l’inflation – une forme camoufl\u00e9e de d\u00e9faut de paiement.<\/p>\n

L’Italie est la septi\u00e8me \u00e9conomie mondiale et la troisi\u00e8me de la zone euro, apr\u00e8s l’Allemagne et la France. Comme indiqu\u00e9, le ratio de la dette publique par rapport au PIB s’\u00e9l\u00e8ve actuellement \u00e0 120 %. Au cours de la derni\u00e8re d\u00e9cennie, le taux de croissance du PIB r\u00e9el du pays a \u00e9t\u00e9 en moyenne inf\u00e9rieur \u00e0 1 % par an, tandis que la croissance du PIB nominal a \u00e9t\u00e9 en moyenne de 2,9 % par an. Outre la maroquinerie, la haute couture et sa cuisine, l’Italie est \u00e9galement connue pour ses syndicats qui rivalisent avec ceux de la Grande-Bretagne d’avant Thatcher et pour sa culture de l’\u00e9vasion fiscale qui rivalise avec celle de la Gr\u00e8ce. Pour un pays ayant le niveau d’endettement, le profil de croissance et la r\u00e9sistance aux r\u00e9formes \u00e9conomiques structurelles de l’Italie, un d\u00e9ficit budg\u00e9taire qui est \u00e0 peine soutenable avec un financement proche des Bunds allemands devient intenable avec un financement de 5 \u00e0 6 %.<\/p>\n

L’aide \u00e0 la liquidit\u00e9 de la BCE ou du Fonds europ\u00e9en de stabilit\u00e9 financi\u00e8re (FESF) peut constituer un rem\u00e8de de fortune, mais ne peut r\u00e9soudre ce qui est au c\u0153ur du probl\u00e8me de solvabilit\u00e9. L’Italie se trouve maintenant dans une situation semblable \u00e0 celle d’un emprunteur subprime ou Alt-A qui a contract\u00e9 un pr\u00eat \u00e0 taux variable et \u00e0 int\u00e9r\u00eats seulement qu’il pouvait se permettre au taux \u00ab\u00a0teaser\u00a0\u00bb dans un environnement o\u00f9 les prix de l’immobilier \u00e9taient en hausse, mais qu’il ne peut plus se permettre une fois que le pr\u00eat est r\u00e9initialis\u00e9 et que la valeur nette de son logement est en dessous du niveau de l’eau. Cette bombe \u00e0 retardement est la cons\u00e9quence ultime de la d\u00e9cision d’autoriser un d\u00e9faut de paiement s\u00e9lectif dans une Gr\u00e8ce beaucoup plus petite : en d\u00e9truisant le mythe selon lequel il ne peut y avoir de d\u00e9faut de paiement dans l’UEM et en for\u00e7ant le march\u00e9 \u00e0 r\u00e9\u00e9valuer le risque de cr\u00e9dit souverain dans toute l’Europe, la d\u00e9cision de \u00ab\u00a0laisser partir la Gr\u00e8ce\u00a0\u00bb a augment\u00e9 les co\u00fbts d’emprunt pour d’autres \u00e9conomies europ\u00e9ennes p\u00e9riph\u00e9riques, notamment l’Italie, \u00e0 des niveaux tels qu’il leur est impossible de rembourser leurs dettes. Apr\u00e8s la d\u00e9faillance de la Gr\u00e8ce, les \u00e9conomies p\u00e9riph\u00e9riques restantes de l’Europe sont confront\u00e9es \u00e0 des co\u00fbts de financement \u00e0 long terme qui d\u00e9passent leur potentiel de croissance du PIB, et la d\u00e9faillance ou la restructuration est devenue in\u00e9vitable pour elles.<\/p>\n

L’approche fragmentaire actuelle pour r\u00e9soudre le probl\u00e8me ne fait que prolonger la douleur et l’aggraver \u00e0 l’avenir. Le probl\u00e8me est qu’il n’y a pas de volont\u00e9 politique de faire ce qu’il faut. \u00c0 l’exception des r\u00e9centes \u00e9lections en Gr\u00e8ce, les candidats sortants, comme M. Sarkozy, ont \u00e9t\u00e9 d\u00e9mis de leurs fonctions \u00e0 plusieurs reprises. Les partis populistes anti-europ\u00e9ens gagnent des voix dans toute l’Europe. La Gr\u00e8ce et l’Italie se r\u00e9voltent contre l’aust\u00e9rit\u00e9 avant m\u00eame que les programmes d’aust\u00e9rit\u00e9 les plus s\u00e9v\u00e8res n’aient pris effet.<\/p>\n

Pour ceux qui sont optimistes quant aux perspectives d’unit\u00e9 fiscale europ\u00e9enne, l’histoire am\u00e9ricaine offre un contrepoint \u00e9clairant. Dans les ann\u00e9es 1790, apr\u00e8s la guerre d’Ind\u00e9pendance et la formation des \u00c9tats-Unis, le secr\u00e9taire au Tr\u00e9sor Alexander Hamilton a d\u00fb mener une campagne \u00e9puisante avant de r\u00e9ussir \u00e0 cr\u00e9er une obligation f\u00e9d\u00e9rale destin\u00e9e \u00e0 all\u00e9ger les dettes de guerre insoutenables des diff\u00e9rents \u00c9tats. La proposition de Hamilton a \u00e9t\u00e9 rejet\u00e9e \u00e0 cinq reprises par la Chambre des repr\u00e9sentants avant qu’il n’obtienne gain de cause. On ne peut qu’imaginer les d\u00e9g\u00e2ts que cela aurait caus\u00e9s sur les march\u00e9s financiers complexes et \u00e0 fort effet de levier d’aujourd’hui. Deux si\u00e8cles plus tard, l’un des successeurs de Hamilton, le secr\u00e9taire au Tr\u00e9sor Hank Paulson, a d\u00fb mener une lutte tout aussi pr\u00e9caire pour convaincre le Congr\u00e8s d’approuver le plan de sauvetage d’urgence du syst\u00e8me financier am\u00e9ricain, le TARP, dans le contexte de la pire crise \u00e9conomique depuis la Grande D\u00e9pression. Peu de gens se souviennent que le Congr\u00e8s a refus\u00e9 la demande de Paulson la premi\u00e8re fois qu’il l’a formul\u00e9e. Il a fallu une nouvelle chute de 7 % du march\u00e9 boursier et un second appel priv\u00e9 de Paulson \u00e0 la pr\u00e9sidente de la Chambre des repr\u00e9sentants, Nancy Pelosi, pour que le Congr\u00e8s approuve le TARP. Ces \u00e9pisodes montrent \u00e0 quel point il est difficile d’effectuer des transferts fiscaux importants, m\u00eame dans une seule nation qui partage d\u00e9j\u00e0 une politique, un tr\u00e9sor et une langue communs – une nation dans laquelle la devise qui figure sur la monnaie est E Pluribus Unum, c’est-\u00e0-dire une seule chose.<\/p>\n

Mais l’Europe n’a pas de E Pluribus Unum. L’UEM est compos\u00e9e de 17 \u00c9tats-nations distincts, sans politique commune, sans tr\u00e9sor commun et sans langue partag\u00e9e. Pendant la majeure partie des six derniers si\u00e8cles, les peuples qui peuplent la g\u00e9ographie de l’Europe se sont livr\u00e9s \u00e0 des guerres en s\u00e9rie. Dans ce contexte, la p\u00e9riode de relative tranquillit\u00e9 qui a suivi la Seconde Guerre mondiale en Europe est une anomalie historique, et non la norme. De Napol\u00e9on \u00e0 Hitler, les dirigeants politiques ont r\u00eav\u00e9 d’unifier l’Europe sous une vision ou une autre. Nous ne parions pas que Jean-Claude Trichet et Angela Merkel r\u00e9ussiront l\u00e0 o\u00f9 les autres ont \u00e9chou\u00e9. Les \u00e9lecteurs du continent semblent avoir d’autres projets.<\/p>\n

\u00c0 ce stade, l’aust\u00e9rit\u00e9 ne fait qu’aggraver le probl\u00e8me de la dette. Comme le montre le cas de la Gr\u00e8ce, les pays du nord de l’Europe (Allemagne en t\u00eate), la BCE et le FMI ont tous insist\u00e9 sur des mesures d’aust\u00e9rit\u00e9 budg\u00e9taire imm\u00e9diates et s\u00e9v\u00e8res comme condition pr\u00e9alable pour aider les PIIG \u00e0 \u00e9viter le d\u00e9faut de paiement. Cette m\u00e9decine anti-keyn\u00e9sienne est pratiquement assur\u00e9e d’aggraver la crise de la dette, et non de l’am\u00e9liorer. La raison en est simple : toutes les \u00e9conomies des PIIG sont d\u00e9sormais bien en de\u00e7\u00e0 de la \u00ab\u00a0vitesse de d\u00e9crochage\u00a0\u00bb, c’est-\u00e0-dire la vitesse \u00e0 laquelle l’aust\u00e9rit\u00e9 creuse les d\u00e9ficits parce que son impact n\u00e9gatif sur la croissance l’emporte sur les effets des r\u00e9ductions de d\u00e9penses. Pour que l’aust\u00e9rit\u00e9 fonctionne, elle doit commencer \u00e0 un moment o\u00f9 les \u00e9conomies p\u00e9riph\u00e9riques de l’Europe croissent \u00e0 des taux nominaux d’environ 4 \u00e0 5 % par an. Ces taux de croissance constitueraient un tampon suffisant pour permettre de r\u00e9duire les d\u00e9penses sans entra\u00eener une r\u00e9cession qui ne ferait qu’aggraver les d\u00e9ficits et les ratios d’endettement. Bien entendu, la croissance nominale dans les pays en question est nulle, voire n\u00e9gative. De mani\u00e8re contre-intuitive, ce dont les PIIG ont besoin \u00e0 court terme, c’est de mesures de relance accompagn\u00e9es de r\u00e9formes structurelles pour am\u00e9liorer leur comp\u00e9titivit\u00e9 et contribuer \u00e0 soutenir la croissance. L’aust\u00e9rit\u00e9 qui leur est impos\u00e9e risque de produire pr\u00e9cis\u00e9ment le contraire du r\u00e9sultat escompt\u00e9, tout en exacerbant l’animosit\u00e9 entre les \u00e9lecteurs du sud et du nord de l’Europe. Nous risquons la dissolution du centre politique en Europe. La mont\u00e9e des partis d’extr\u00eame gauche comme Syriza et d’extr\u00eame droite comme le Front national pourrait en fait mettre fin \u00e0 l’Europe telle que nous la connaissons. L’Europe serait confront\u00e9e \u00e0 une nouvelle crise grave si Monti tombait en Italie sans que personne ne soit en mesure de le remplacer.<\/p>\n

En outre, aucune des \u00ab\u00a0solutions\u00a0\u00bb d\u00e9battues ne s’attaque aux causes profondes des probl\u00e8mes de l’Europe. Albert Einstein a fait remarquer qu'\u00a0\u00bbon ne peut pas r\u00e9soudre un probl\u00e8me avec le type de pens\u00e9e qui l’a cr\u00e9\u00e9\u00a0\u00bb. \u00c0 la base, l’Europe souffre de trois probl\u00e8mes \u00e9conomiques structurels : (a) une dette souveraine trop importante, (b) un manque de comp\u00e9titivit\u00e9 dans nombre de ses pays p\u00e9riph\u00e9riques et centraux, et (c) une mauvaise adaptation aux conditions optimales d’une union mon\u00e9taire. Aucune des \u00ab\u00a0solutions\u00a0\u00bb \u00e9voqu\u00e9es par les hommes politiques ou les grands m\u00e9dias n’est en mesure de r\u00e9soudre ces probl\u00e8mes. Au contraire, elles illustrent toutes le type de raisonnement qui est \u00e0 l’origine des probl\u00e8mes. \u00c9largir le FESF ? Cela ne fait rien pour am\u00e9liorer les probl\u00e8mes de fond et pourrait m\u00eame les aggraver si les fonds de sauvetage venaient s’ajouter aux dettes existantes des PIIGs et\/ou r\u00e9compenser les d\u00e9tenteurs de dettes existants. Adopter des euro-obligations ? Cette solution est \u00e9galement orthogonale aux probl\u00e8mes de fond et risque d’aggraver le d\u00e9nouement final en propageant la contagion de la dette aux bilans restants les plus solides de l’Europe, \u00e0 savoir l’Allemagne et la France. Appliquer une aust\u00e9rit\u00e9 budg\u00e9taire imm\u00e9diate ? Cela ressemble \u00e0 la pratique m\u00e9di\u00e9vale qui consistait \u00e0 saigner les malades dans un seau pour les \u00ab\u00a0d\u00e9barrasser\u00a0\u00bb de leurs maladies. Tant que les dirigeants politiques ne commenceront pas \u00e0 proposer des solutions qui s’attaquent aux causes profondes – par exemple, un programme d’obligations Brady adapt\u00e9 \u00e0 l’Europe, des remises de dettes, des conversations avec les \u00e9lecteurs pour pr\u00e9senter les arguments en faveur des r\u00e9formes structurelles – la crise persistera.<\/p>\n

C. Les cons\u00e9quences d’une sortie de la Gr\u00e8ce de l’euro pourraient \u00eatre plus graves que ce que l’on pense.<\/strong><\/p>\n

Si la Gr\u00e8ce sortait de l’euro et r\u00e9introduisait la drachme, celle-ci chuterait probablement de 50 % d\u00e8s son introduction et le PIB nominal grec diminuerait probablement dans les m\u00eames proportions. Les banques et les entreprises grecques dont les obligations sont libell\u00e9es en euros, mais dont les revenus sont libell\u00e9s en drachmes, seraient en d\u00e9faut de paiement. Compte tenu de l’interd\u00e9pendance du syst\u00e8me bancaire mondial, toute banque ayant un soup\u00e7on de dette grecque pourrait bient\u00f4t se retrouver coup\u00e9e du cr\u00e9dit mondial, ce qui entra\u00eenerait un gel du cr\u00e9dit \u00e0 l’\u00e9chelle mondiale. En effet, cela ressemblerait \u00e0 ce qui s’est pass\u00e9 apr\u00e8s Lehman Brothers en 2008, multipli\u00e9 par dix, car une telle crise surviendrait \u00e0 un moment o\u00f9 l’\u00e9conomie mondiale et les bilans des gouvernements sont tr\u00e8s fragiles. Ayant tout jet\u00e9 dans la derni\u00e8re crise, y compris l’\u00e9vier de cuisine, il n’y a pas grand-chose qu’ils puissent faire ! \u00c0 lui seul, ce gel du cr\u00e9dit pourrait pousser le Portugal, l’Espagne, l’Italie et la Gr\u00e8ce \u00e0 se retrouver en situation de d\u00e9faut de paiement. Par ailleurs, une ru\u00e9e sur les banques de ces pays, o\u00f9 les gens retirent leurs euros des banques pour \u00e9viter le risque d’une d\u00e9pr\u00e9ciation forc\u00e9e, pourrait tr\u00e8s bien faire basculer les banques de ces pays, et donc les pays eux-m\u00eames, dans le d\u00e9faut de paiement en premier lieu.<\/p>\n

Cela ne veut pas dire qu’une sortie de la Gr\u00e8ce entra\u00eenerait in\u00e9vitablement un gel du cr\u00e9dit au niveau mondial et une r\u00e9action en cha\u00eene au Portugal, \u00e0 l’Espagne, \u00e0 l’Italie, etc. Toutefois, pour \u00e9viter cela, la BCE devrait rapidement et r\u00e9solument inonder ces march\u00e9s de liquidit\u00e9s illimit\u00e9es et fournir une assurance-d\u00e9p\u00f4ts g\u00e9n\u00e9rale pour pr\u00e9venir les retraits bancaires.<\/p>\n

Il n’est pas non plus certain qu’une sortie de la Gr\u00e8ce profiterait aux Grecs \u00e0 long terme. S’il s’accompagne de r\u00e9formes structurelles et fiscales fondamentales, le regain de comp\u00e9titivit\u00e9 le placera sur la voie d’une croissance durable. Toutefois, compte tenu de l’\u00e9tat d’esprit actuel en Gr\u00e8ce, il est plus probable que les avantages de la d\u00e9pr\u00e9ciation soient r\u00e9duits \u00e0 n\u00e9ant. Apr\u00e8s quelques ann\u00e9es de croissance du PIB nominal, la Gr\u00e8ce se retrouverait \u00e0 nouveau non comp\u00e9titive, mais probablement avec un PIB inf\u00e9rieur de 20 % \u00e0 celui d’aujourd’hui.<\/p>\n

D. Autres consid\u00e9rations : D\u00e9fis pour la d\u00e9mocratie, la croissance mondiale et la stabilit\u00e9<\/strong>
\nPire encore, au-del\u00e0 de la stagnation et de l’effondrement \u00e9conomiques potentiels auxquels le monde est confront\u00e9 en raison du processus de d\u00e9sendettement, l’Occident doit faire face \u00e0 d’autres d\u00e9fis \u00e9conomiques et non \u00e9conomiques de taille.<\/p>\n

1. les d\u00e9fis de la d\u00e9mocratie<\/em><\/strong><\/p>\n

Le d\u00e9clin \u00e9conomique relatif de l’Occident par rapport \u00e0 la croissance de la Chine conduit de nombreuses personnes aux \u00c9tats-Unis et en Europe occidentale \u00e0 penser que le \u00ab\u00a0consensus de Washington\u00a0\u00bb devrait \u00eatre remplac\u00e9 par le \u00ab\u00a0consensus de P\u00e9kin\u00a0\u00bb.<\/p>\n

Le terme \u00ab\u00a0consensus de Washington\u00a0\u00bb a \u00e9t\u00e9 invent\u00e9 en 1989 par l’\u00e9conomiste John Williamson pour d\u00e9crire un ensemble de dix prescriptions de politique \u00e9conomique relativement sp\u00e9cifiques qu’il consid\u00e9rait comme le paquet de r\u00e9formes \u00ab\u00a0standard\u00a0\u00bb promu pour les pays en d\u00e9veloppement en crise par des institutions bas\u00e9es \u00e0 Washington, D.C., telles que le Fonds mon\u00e9taire international (FMI), la Banque mondiale et le d\u00e9partement du Tr\u00e9sor des \u00c9tats-Unis. Les prescriptions englobaient des politiques dans des domaines tels que la stabilisation macro\u00e9conomique, l’ouverture \u00e9conomique en mati\u00e8re de commerce et d’investissement, et l’expansion des forces du march\u00e9 au sein de l’\u00e9conomie nationale.<\/p>\n

En revanche, dans son article de janvier 2012 dans Asia Policy, Williamson d\u00e9crit le consensus de P\u00e9kin comme consistant en cinq points :<\/p>\n

    \n
  1. R\u00e9forme progressive (par opposition \u00e0 une approche de type \u00ab\u00a0Big Bang\u00a0\u00bb)<\/li>\n
  2. Innovation et exp\u00e9rimentation<\/li>\n
  3. Une croissance tir\u00e9e par les exportations<\/li>\n
  4. Capitalisme d’\u00c9tat (par opposition \u00e0 la planification socialiste ou au capitalisme de march\u00e9)<\/li>\n
  5. L’autoritarisme (par opposition \u00e0 la d\u00e9mocratie ou \u00e0 l’autocratie).<\/li>\n<\/ol>\n

    En g\u00e9n\u00e9ral, le sentiment que le capitalisme tue la d\u00e9mocratie et que la d\u00e9mocratie inhibe la croissance \u00e9conomique gagne en cr\u00e9dibilit\u00e9, comme l’illustre la prolif\u00e9ration de livres tels que Supercapitalism de Robert Reich : The Transformation of Business, Democracy and Every Day Life de Robert Reich.<\/p>\n

    2. le risque d’un atterrissage brutal de la Chine<\/em><\/strong><\/p>\n

    Ind\u00e9pendamment des m\u00e9rites \u00e0 long terme de l’approche chinoise, \u00e0 ce jour, l’\u00e9conomie chinoise et les \u00e9conomies de march\u00e9 \u00e9mergentes ont \u00e9t\u00e9 un point positif dans le monde, contribuant \u00e0 la croissance du PIB mondial de 5,3 % en 2010 et de 3,9 % en 2011. Un petit groupe d’experts du march\u00e9, dont Nouriel Roubini, a averti que la Chine pourrait conna\u00eetre un atterrissage brutal, ce qui menacerait le dernier moteur de la croissance \u00e9conomique.<\/p>\n

    Leur argument est centr\u00e9 sur l’\u00e9clatement d’une bulle immobili\u00e8re en Chine : En 2009, lors de la crise financi\u00e8re, la Chine a d\u00e9bloqu\u00e9 des centaines de milliards de dollars – plus de mille milliards de yuans – en guise d’aide \u00e0 la relance pour maintenir l’\u00e9conomie florissante alors que ses principaux partenaires commerciaux en Europe et aux \u00c9tats-Unis \u00e9taient en r\u00e9cession. Des milliards ont \u00e9t\u00e9 consacr\u00e9s \u00e0 l’investissement en actifs fixes dans tout le pays, qu’il s’agisse de routes ou de nouveaux b\u00e2timents. La classe moyenne chinoise et surtout les riches ont investi des milliards dans l’immobilier, non seulement comme r\u00e9serve de valeur, mais aussi comme moyen de sp\u00e9culer sur la tendance \u00e0 l’urbanisation. Moins de 50 % de la population vit dans les villes et l’urbanisation se poursuit, mais son rythme n’a pas suivi celui du d\u00e9veloppement immobilier qui cr\u00e9e des logements exc\u00e9dentaires. Conscient des dangers d’une bulle immobili\u00e8re, le gouvernement a \u00e9galement mis en place des politiques visant \u00e0 limiter l’appr\u00e9ciation de la monnaie.<\/p>\n

    L’exc\u00e8s d’\u00e9pargne de la Chine pourrait constituer une plus grande menace pour l’\u00e9conomie mondiale que l’\u00e9clatement de sa bulle immobili\u00e8re. Le passage anticip\u00e9 de l’\u00e9pargne \u00e0 la consommation, sur lequel reposent la plupart des mod\u00e8les de croissance mondiale, ne se produit pas.<\/p>\n

    D’une mani\u00e8re g\u00e9n\u00e9rale, certaines statistiques r\u00e9centes sont inqui\u00e9tantes :<\/p>\n